民银证券研究所报告显示，2024年消费总量呈现内需承压、结构分化特征。1-10月社零累计同比增速3.5%，仍显著低于疫情前水平。必选消费维持韧性，可选消费偏弱，以旧换新政策驱动耐用消费品需求增长。线上增速持续跑赢线下，实物商品网上零售额同比+8.3%。消费者信心仍在低位，但9月以来就业与服务业景气度边际改善，2025年内需扩容可期。
社零总量——Q4边际回暖但整体偏弱
2024年1-10月社零累计同比增速3.5%，远低于2018、2019年的9.0%、8.0%。年内呈现Q1较强、Q2-Q3偏弱、Q4边际回暖的节奏特征，5月/6月/7月/8月社零同比增速分别为3.7%/2.0%/2.7%/2.1%，9-10月受以旧换新政策驱动回升至3.2%/4.8%。价格因素持续制约，整体CPI承压，消费品物价压力大于服务项。全国城镇调查失业率在5.0-5.3%区间波动，10月降至5.0%；服务业商务活动指数9-10月恢复至50.1%荣枯线以上，就业和服务业景气度边际改善。消费者信心指数仍处2023年以来偏低区间，10月为86.0（100为景气临界值），消费信心恢复尚需时间。
消费结构——必选韧性、可选偏弱、线上领先
2024年1-10月社零分项呈现三大结构性特征。必选消费品维持韧性——粮油食品类累计同比+9.9%，烟酒类+6.1%，中西药品类+1.4%。可选消费品表现偏弱——服饰鞋帽+0.2%、化妆品+3.0%、金银珠宝-3.0%，反映消费信心不足对可选消费的压制。以旧换新政策驱动耐用消费品高增——家电类+7.8%、通讯器材+12.2%，10月单月通讯器材+14.4%、家电+39.2%。体育娱乐用品以+11.5%领跑各品类，体验型消费延续高景气。线上增速持续跑赢线下，1-10月实物商品网上零售额同比+8.3%，显著高于社零整体3.5%，线上渗透率约26%，近3年稳定在28%以内，表明线上渗透率存在阶段性瓶颈。
以旧换新政策驱动——家电与汽车边际改善
8月以来以旧换新政策效果显著。2024年7月发改委、财政部安排3000亿元超长期特别国债资金支持以旧换新，补贴资金按9:1央地共担。家电方面，以旧换新政策实施后（W35-W43）对比实施前（W01-W34），家电零售额增速显著提升，10月家电类社零同比+39.2%。汽车方面，乘用车零售自8月起逐月提速，10月汽车类社零同比+3.7%（前值-7.3%）。2024年3月国务院《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》目标到2027年废旧家电回收量较2023年增30%，报废汽车回收量增约一倍。展望2025年，消费品以旧换新品种和规模有望继续扩大，地方政府将结合当地情况出台新促消费政策。
政策加力与2025年内需展望
9月下旬以来决策层多次表态“要把促消费和惠民生结合起来”、“宏观经济政策作用方向应从过去更多偏向投资转向消费与投资并重，更加重视消费”。12月政治局会议明确提出“要大力提振消费、全方位扩大国内需求”。2025年法定节假日增加两天，反映对内需消费的重视。降低存量房贷利率惠及5000万户家庭、年均减少利息支出约1500亿元。2025年消费挑大梁，扩内需处于更优先位置。考虑到美国加征关税对出口的不确定性，内需在稳增长上将发挥更重要作用。2024年前三季度最终消费支出对GDP贡献率为50%、拉动2.4个百分点，净出口贡献率24%、拉动1.1个百分点，内需仍是经济增长主力。
2024年1-10月社零主要品类增速| 品类 | 1-10月累计同比 | 10月单月同比 | 趋势特征 |
|---|
| 体育娱乐用品 | +11.5% | +26.7% | 体验型消费高景气 |
| 通讯器材 | +12.2% | +14.4% | 以旧换新驱动 |
| 家用电器 | +7.8% | +39.2% | 以旧换新驱动 |
| 粮油食品 | +9.9% | +10.1% | 必选韧性 |
| 化妆品 | +3.0% | +40.1% | 双十一提前拉动 |
| 金银珠宝 | -3.0% | -2.7% | 可选承压 |
| 汽车 | -1.5% | +3.7% | 以旧换新边际修复 |
