民生证券报告选取九龙仓置业、恒隆地产、太古地产、希慎兴业四家头部商业运营企业与星盛商业进行盈利能力对比。星盛商业2021-2024H1毛利率始终高于50%，净利率持续高于25%。可比公司中太古地产毛利率从2021年66.2%降至2024H1的26%，九龙仓置业净利率在-69%至35%间剧烈波动。星盛商业轻资产商管模式带来的毛利率稳定性在行业调整期中优势凸显，2024H1净利率位居可比公司第一。
轻资产模式带来持续高毛利率优势
星盛商业以轻资产运营为核心，不同于九龙仓置业、太古地产等持有大量投资物业的重资产商管模式。委托管理服务模式下公司无需承担物业购置和持有成本，2024H1毛利率57.9%，品牌及管理输出服务毛利率75.2%。
公司2021-2024H1毛利率分别为57.7%、55.7%、52.5%、51.6%，虽因整租服务扩张略有下降，但仍保持在50%以上高位。整租服务新项目开业免租期导致短期毛利率承压，但随着厦门和江阴项目渡过培育期，毛利率有望逐步回升。
净利率稳定性在可比公司中遥遥领先
2021-2024H1公司净利率分别32.1%、26.5%、25.6%、27.6%，持续高于25%且波动幅度较小。可比公司中九龙仓置业2022-2024H1净利率分别为-69.4%、34.9%、-16.2%，恒隆地产分别为59.3%、18.7%、25.6%，太古地产净利率波动同样剧烈。
公司净利率在可比公司中的排名持续提升：2022年位居第三，2023年升至第二，2024H1升至第一。即便在行业整体承压的2024H1，公司仍保持27.6%的净利率，展现出轻资产商管模式的抗周期韧性。
管理团队战略调整能力是盈利稳定的核心
公司管理层具备多年商业地产从业背景。行政总裁陈群生曾任职华润置地17年，首席财务主管马超群曾任职美的集团。管理团队以公司战略为导向，围绕年度工作要求持续优化人才梯队建设，引进行业优秀人才。
公司每年进行年度展望与工作计划调整：2021年“拓规模、壮组织”；2022年“危机感、求变”；2023年“123策略”抓开业、聚焦战略、优化核心资产；2024年“1234策略”加入产品力、资源力、数智力、创新力。灵活的战略调整使公司在不同市场环境下保持盈利能力稳定。
财务稳健支撑长期高分红
公司2023年派息率达70%，2024H1中期派息0.04元/股。2021-2023年经营性现金流持续覆盖净利润，净现比均大于1。2023年现金及现金等价物5.5亿元同比增长12.2%，贸易应收款项同比下降39.1%。
与可比公司相比，星盛商业资产负债率45.3%处于较低水平，净负债比率为-43%（净现金状态）。公司通过轻资产运营、高效费用管控、稳健财务策略，在保持高盈利能力的同时持续以高派息回馈股东。
星盛商业与可比商管公司盈利能力指标对比| 指标 | 星盛商业 | 九龙仓置业 | 恒隆地产 | 太古地产 |
|---|
| 2024H1毛利率 | 51.6% | — | — | 26.0% |
| 2024H1净利率 | 27.6%（第一） | -16.2% | 25.6% | — |
| 2021-2024H1毛利率波动 | 52%-58% | — | — | 26%-72% |
| 2024-2026E PE（倍） | 8/7/7 | 10/10/10 | 4/6/6 | — |
