伊利股份Q2收入增长6%、新乳业增长5%、原奶价格持续低位推动毛利率改善——2025上半年乳制品行业在需求偏弱背景下，成本红利持续释放。国金证券这份报告指出，上游去化加速、供需有望重获平衡，乳企利润弹性正持续兑现。
收入端：需求偏弱，结构性分化
整体需求承压
25H1乳制品整体需求偏弱，原奶阶段性供给过剩影响行业表现。伊利股份收入619.3亿元（+3%）、新乳业25.7亿元（+3%）保持增长；蒙牛乳业415.7亿元（-7%）、天润乳业14.0亿元（-3%）承压。
伊利——Q2边际改善，品类分化
伊利股份Q2收入+6%，环比Q1（+1%）明显改善。25Q2液奶/奶粉/冷饮业务同比-1%/+10%/+38%。常温液奶持续承压但降幅收窄，低温液奶线下铺市率同比提升、线上实现双位数增长。冷饮稳居市场第一，低基数下实现高增。
新乳业——低温驱动增长
新乳业Q2收入+5%，低温品类销售额同比实现双位数增长。“鲜酸饮三鲜鼎立”品类发展策略持续推进，低温增长持续向好。
成本端：原奶低位运行，红利持续释放
价格持续下行
生鲜乳价格持续低位运行，2025年同比降幅自3月开始收窄，体现上游加速去化信号。上游牧场前期大幅亏损，预计主动减少奶牛存栏量；牛肉价格提升、肉奶协同效应放大推动奶牛屠宰率提升。
毛利率改善
原奶价格持续低位推动毛利率改善，伊利/蒙牛/新乳业25H1毛利率分别同比+1/+1/+1pct。费率端多数公司销售费率下降，伊利/蒙牛/新乳业销售费率分别同比-1pct/持平/持平，系优化折扣促销、减少广告营销。
盈利端：蒙牛经营利润+13%验证成本红利
蒙牛——经营利润高增，联营拖累表观
蒙牛乳业25H1归母净利润同比-16%，表观下滑系联营公司现代牧业亏损影响（主动淘汰低效牛只，上半年归母净亏损9.1亿元）。但从经营利润角度看，仍受益于原材料价格下降和公司主动优化费用管控，25H1同比提升13.4%，验证了成本红利的真实兑现。
伊利——利润弹性释放
伊利股份25H1归母净利润72.0亿元（同比-4%），Q2归母净利润23.3亿元（同比+45%），单季度利润弹性大幅释放。随着促销收窄和成本红利持续，业绩弹性有望延续。
供需展望：平衡在望，弹性可期
供给端去化加速
上游牧场前期大幅亏损，预计主动减少奶牛存栏量；牛肉价格提升、肉奶协同效应放大，奶牛屠宰率提升；海外率先进入减产周期，进口大包粉价格提升，替代成本高。
需求端刚需支撑
白奶作为蛋白质补充主要来源，仍呈现一定的刚需属性。随着冷链物流技术发展以及生产成本下降，低温奶占比持续提升。各类乳制品（黄油、奶酪、奶油等）应用场景拓展，为行业带来新增长点。
投资建议
供需有望重获平衡，利润弹性持续释放。龙头企业在24年主动调整渠道库存、适当喷粉，随着下游库存消化及需求好转，有望在下半年重回增长通道。建议关注伊利股份、新乳业。
