OPEC+减产联盟正站在“保价”与“保份额”的十字路口。国盛证券研究报告显示，2022年10月以来OPEC+宣布三轮合计586万桶/天减产，但实际减产量仅约327万桶/天。2025年1月起220万桶/天自愿减产将逐步取消，预计未来12个月实际增产量约60万桶/天。沙特财政平衡油价升至96.2美元/桶，减产托底意愿强烈但内部掣肘日益显现。
OPEC+控制全球41%产量，沙特扮演主导角色
OPEC+在全球原油供给格局中占据核心地位。2023年全球原油产量约10,200万桶/天，OPEC+成员国合计产量4,185万桶/天（占比41%）。全球原油储量分布极度不均，2020年全球原油储量17,324亿桶中，OPEC占约70%，OPEC+俄罗斯合计占76%。沙特、俄罗斯各占全球产量9%，是减产联盟中的主导生产国。
沙特在OPEC减产联盟中发挥着不可替代的主导作用。截至2024年8月，沙特、伊拉克、阿联酋、科威特原油产量分别为901/438/330/252万桶/天，占OPEC总产量的41%/20%/15%/11%。沙特在历轮减产中执行力度远强于其他国家，但伊拉克、阿联酋、科威特已出现不同程度超产，减产联盟的内部一致性面临考验。
图表：OPEC主要产油国财政平衡油价（美元/桶）
表2：OPEC主要产油国财政平衡油价变化| 国家 | 2020年财政平衡油价 | 2024年财政平衡油价 |
|---|
| 沙特 | 76.3美元/桶 | 96.2美元/桶 |
| 阿联酋 | — | 超80美元/桶 |
| 伊拉克 | — | 超80美元/桶 |
| 科威特 | — | 超80美元/桶 |
沙特财政平衡油价升至96美元/桶，减产托底意愿强烈
中东产油国财政平衡油价持续抬升，成为减产政策的底层支撑。沙特2016年公布《VISION2030》，计划在基础设施及房地产项目上总投资4.13万亿里亚尔（约1.1万亿美元），IMF预测其财政平衡油价已从2020年76.3美元/桶升至2024年96.2美元/桶，其余中东国家平均也在80美元/桶以上。
高财政平衡油价意味着产油国对高油价的依赖度持续提升，减产托底油价的意愿较强。沙特等国的非油经济转型需要高油价反哺，这构成了OPEC+减产政策的“底线逻辑”。但财政压力也是双刃剑——长期减产导致收入减少，也可能加剧减产联盟的内部裂痕。
2025年增产路径与伊朗对冲机制
OPEC+自2025年1月起逐步取消220万桶/天自愿减产，产量以月为基准逐步增加。参考实际减产119万桶/天的基数（OPEC+18国），未来12个月预估增产量约60万桶/天（OPEC-9国约52万桶/天），增产前期供给释放有限。
伊朗因素构成重要的供给对冲。伊朗目前处于OPEC减产豁免行列，2023年以来累计增产约71万桶/天。2024年10月伊以局势升级后，美国宣布将进一步扩大对伊朗油气制裁，假设制裁导致伊朗回吐71万桶/天增产量，将与OPEC+增产形成对冲。2025年供给端的最终走向，将取决于OPEC+增产节奏、伊朗制裁落地力度以及中东地缘局势的演变。
