在十年期国债收益率持续下行至2%附近的背景下，能源板块高股息资产的配置价值正在被市场重新定价。平安证券2025年能源化工行业年度策略报告指出，煤企预期股息率均值约4.1%，高于十年期国债利率约2个百分点，油气龙头中国石油、中国石化、中国海油等维持高现金分红率并开展中期分红。传统能源勘探开采型企业资本开支呈收缩趋势，更多现金流用于提高分红。在能源降价周期中，经营稳健的低估值高股息资源型企业仍具较好投资价值。本文从煤企股息率、油气分红、估值安全边际三个维度，系统解析能源板块高股息配置策略。
煤企股息率——均值4.1%，高股息兑现保障较高
尽管2024年煤企业绩承压，多家煤企wind一致预期归母净利下调导致预期股息率整体下降，但煤企股息率仍显著高于十年期国债利率。据wind最新一致预期归母净利预测2024年煤企股息率，悲观预期下（使用wind一致预期归母净利最低值）煤企股息率均值为3.5%，偏乐观预期下股息率均值约4.6%，两者均值约4.1%，高于目前的十年期国债利率（约2%）约2个百分点。大部分煤企股息率高于国债利率，在煤炭高长协比例和整体生产成本抬升趋势下，煤价下方空间相对有限，随着产销增加，煤企业绩有望持稳回升。同时煤企负债结构优化、货币资金和现金流逐渐充裕，高股息兑现有较高保障。其中部分煤企股息率领先：潞安环能2024E股息率约5.7%、中国神华约4.0%、中煤能源约3.8%、昊华能源约3.6%。煤企持续优化的盈利能力和良好的资产负债率保障了高分红高股息的兑现。
油气企业分红——低估值高股息，稳健资产配置价值突出
我国油气开采行业逐步从依靠资本开支大幅增加拉动增储上产目标快速实现的成长期，过渡到注重投资回报率的成熟期。2025年是油气行业增储上产“七年行动计划”的收官之年，油气供应在逐渐摆脱高对外依存度后将稳定产出为主旋律。随着资本开支率的下调，油企更多资金可用于增加现金分红、提高股息率。为积极响应国家鼓励上市企业合理提高分红率、强化投资者回报的倡导，代表性油气开采国企维持高现金分红率和股息率，2024年中国石油、中国石化、中国海油、中曼石油等企业进行了中期分红。中国石油2023年现金分红额约805亿元、股息率约5.2%，中国石化约590亿元、股息率约5.5%，中国海油约590亿元、股息率约4.8%。在当前国内低利率环境下，低估值高股息的稳健资产仍具一定投资价值。从资本开支趋势看，代表性油企资本性支出增速放缓或呈下降趋势，更多现金流释放用于股东回报。
代表性油气企业分红与估值指标| 公司 | 2023年分红额（亿元） | 股息率 | PB | 2024中期分红 |
|---|
| 中国石油 | ~805 | ~5.2% | ~0.9 | 是 |
| 中国石化 | ~590 | ~5.5% | ~0.8 | 是 |
| 中国海油 | ~590 | ~4.8% | ~1.5 | 是 |
| 中曼石油 | — | — | ~2.2 | 是 |
估值安全边际——低PB+高股息构成双重支撑
能源板块当前估值处于历史低位，为高股息配置提供了额外的安全边际。煤炭板块方面，申万煤炭开采业PB处于近5年较低分位，随着煤价企稳和业绩回升，PB存在修复空间。油气板块方面，中国石油PB约0.9倍、中国石化约0.8倍，均处于历史低位；中国海油PB约1.5倍，低于其历史中枢。低估值+高股息的组合使能源板块在利率下行环境中具有较高的配置性价比。从股息率与国债利率的利差看，当前煤企股息率超国债利率约200个基点，处于历史较高水平，反映了市场对能源降价周期的悲观定价可能过度。随着一揽子利好经济的政策出台，基本面上存在边际好转信号，后市政策生效有望推动下游需求回暖，能源价格降幅预期同比收窄，业绩和股息率的兑现确定性有望提升。煤企方面建议关注业绩具有韧性、高分红兑现率高的优质煤企：中国神华、中煤能源、新集能源、昊华能源，及产销量回暖的山西煤企潞安环能；油气企业方面建议关注低估值高股息的稳健型龙头：中国石油、中国石化、中国海油，以及项目量增弹性较大的中曼石油。
