内贸集装箱航运是一个对供需关系高度敏感的行业，运价波动直接影响企业盈利。东兴证券中谷物流深度报告指出，内贸集运运价呈现明显的季节性特征，一四季度旺季与二三季度淡季价差显著。23-24年行业经历船舶订单集中交付，运价短期承压后于24年四季度企稳回升。本文基于报告数据，深度解析内贸集运运价的波动规律、驱动因素与未来走势。
PDCI季节性波动显著，淡旺季价差可达800点
沿海集装箱运价指数（PDCI）是衡量内贸集运景气度的核心指标。从历史走势看，内贸集运运价波动较大且季节性较强。一四季度一般是运价较高的时间段，PDCI大部分时间在1200点以上，部分年份可上升至1600点以上；二三季度由于需求不足，运价一般处于低位，5-6月运价低点部分年份降至接近800点。淡旺季价差可达800点，对企业盈利影响显著。
公司收入走势与PDCI变化显著关联。21-22年行业景气带来运价上行，公司营收大幅提升；23年运价下滑导致营收较22年明显下降。24年前三季度较为低迷的运价也对公司盈利产生负面影响。从收入结构看，水运业务受运价影响最大，24年上半年水运收入45.48亿元占比约79%，陆运收入11.91亿元占比约21%，水运收入占比在运价景气年份提升、低迷年份下降。
23-24年运力集中释放，供给冲击导致运价承压
23-24年行业经历了一波船舶订单集中交付，是近年运价承压的核心原因。沿海省际运输集装箱船运力规模从22年83万TEU增长至23年97万TEU，同比增长17.2%。24年上半年行业供给增速依旧较高，新增运力体量接近22年全年。
这一轮供给高增长主要来自中谷物流18艘4600TEU大船的集中交付。2024年4月“省会系列”收官船“中谷贵阳”轮正式交付，集中交付高峰期已过。随着运价回调叠加造船价格仍处于较高水平，后续船东继续购置船舶的意愿有限。长期来看，内贸集装箱运输船运力的上一个快速增长期是18-19年，20-22年运力投放相对谨慎，23-24年的运力补充符合行业长期发展需要。
外贸运价与内贸运价短期背离，船舶外租提供利润缓冲
内贸运价（PDCI）与外贸运价（CCFI）长期看存在一定联动关系，但短期经常出现背离。例如24年三季度外贸集运运价显著上涨，而内贸集运运价处于谷底。当内贸运价低迷时，企业可以通过将船舶出租用于外贸并收取租金，提升盈利能力。
中谷物流境外收入主要来自船舶外租收入，这一业务模式为内贸运价低迷期提供了利润缓冲。东兴证券认为，船舶在内外贸市场间的灵活调配能力，是内贸集运企业应对单一市场运价波动的重要风险管理工具。
24Q4运价企稳回升，25年有望逐步脱离低谷期
从运价端看，23-24年运力集中释放对内贸集运运价产生较大影响，运价短期下滑幅度较大。但24年四季度运价重新企稳，逐步恢复正常水平。东兴证券认为，23年下半年至24年上半年是行业压力最大的时间段。
随着供给端增长放缓以及需求端持续增长，行业运价有望逐步脱离低谷期。东兴证券预计25年行业运价呈现企稳回升态势，PDCI全年均值回升至1200点附近。运价回升将直接改善内贸集运企业盈利水平，龙头企业凭借成本优势和运营效率有望率先受益。假设25年PDCI均值回升至1200点附近，中谷物流25-26年归母净利润有望分别达到17.7和20.4亿元。
PDCI运价指数季节性波动与公司营收关系| 时间段 | PDCI特征 | 运价水平 | 对公司影响 |
|---|
| Q1-Q2（淡季） | 需求不足，运价低位 | 部分年份降至约800点 | 营收承压 |
| Q3-Q4（旺季） | 需求旺盛，运价高位 | 大部分年份1200点以上，部分年份超1600点 | 盈利改善 |
| 2020-2022年 | 运力紧张，运价景气 | PDCI均值升至1466/1664点 | 营收快速增长 |
| 2023-2024年 | 运力集中释放，运价承压 | PDCI均值降至1268/1101点 | 盈利下滑但净利率仍维持13% |
| 2025E | 供给压力趋缓，运价企稳回升 | PDCI均值预计回升至1200点附近 | 盈利逐步改善 |
