浙商证券报告指出，美元信用崩塌是本轮黄金大牛市的核心定价逻辑。近期30年期美债收益率与黄金价格正相关性显著增强，显示市场投资者正在抛售美债、买入黄金——美债已不再被视为“无风险资产”，黄金成为仅有的避险资产。美国国债规模超36万亿美元，年度利息支出超1.4万亿美元（占GDP近5%），已陷入负反馈循环。全球央行2024年购金达1045吨，占年产量近三分之一。在美债信任危机背景下，各国加快购买黄金充当央行国际储备已成为必选项。
美债负反馈循环——短期无解的困局
美国国债已陷入了负反馈循环，短期内看不到解决希望。2025Q1美债规模超36万亿美元，美国2024年GDP为29.2万亿美元，债务规模已超GDP。按照4%的利息计算，年度支付利息总额超1.4万亿美元，仅利息就已占GDP近5%。
负反馈循环的机制：高利率推高利息支出→财政赤字扩大→发新债偿还旧债→债务规模进一步膨胀→市场对美债信任度下降→美债需求减少→收益率被迫抬升→利息支出再增加。中期来看，为减少美国债务的利息负担，美国急需一场降息，而降息又利好黄金。长期来看，信用货币持续超发利好黄金，且本轮逆全球化带来的去美元化远未演绎完毕。
美债收益率与金价同涨——前所未有的信号
2月底后，美国国债收益率与黄金价格正相关性显著提升，这是历史上罕见的信号。传统框架中，美债收益率与金价应为负相关：收益率上升意味着持有不生息黄金的机会成本上升，金价应下跌。但当前的正相关性显示，市场逻辑已经逆转——投资者正在系统性抛售美债，将资金转移至黄金。
这意味着美债作为“全球资产定价之锚”的地位正在动摇。美债收益率是全球资产的机会成本与定价核心参数，当美债收益率与黄金价格共同上行，体现的是市场资金不断撤出美债、进入黄金避险。美债缺乏避险能力，黄金避险价值陡升。
央行购金——黄金的“托底人”
2024年全球央行购金超1000吨，打破黄金供需平衡。2024Q4全球央行购金量333吨（2023Q4为216.79吨），同比大增53.6%。央行购金在金价下行时往往加大力度——每当金价当季度下跌时，央行购金力度总会增加（如22Q4、23Q3等）。各国央行逢低增持的策略为金价提供强有力支撑，金价下行程度或有限。
为什么是2022年？根据世界黄金协会对央行购金原因的调研：危机时期的出色表现、长期价值贮存功能和抵御风险是各国央行选择的理由。俄乌冲突更加剧了这一趋势。2025年中国央行1月新增购金4.98吨，正式重启购金步伐。欧洲监管机构开始重视美国拒绝提供流动性支持下的情况，日益增加的避险需求与受矿产黄金限制的供给，打破了黄金的供需平衡。
黄金作为仅有的避险资产——避险属性陡升
黄金的避险属性在当前环境中被重新定价。地缘政治紧张、贸易政策不确定性、美元信用危机三重因素叠加，市场将资金集中于黄金。美元在过去是全球资产的锚，美债收益率是全球资产的机会成本与定价核心参数。当美债本身出现信任危机时，黄金成为仅有的避险资产。
在衰退期刚开始时，所有资产往往都会下行，市场担心黄金或存流动性危机。但本轮黄金并不存在流动性危机，核心原因在于央行在本轮纷纷逆势购金，黄金下跌往往是央行左侧买入的时间节点。黄金作为混沌时期的宠儿，当世界秩序趋向于混沌时，人们往往增加对实物的投资，持有黄金推高金价。
表2：美元信用危机核心数据| 指标 | 数据 |
|---|
| 美国国债规模（2025Q1） | 超36万亿美元 |
| 美国GDP（2024年） | 29.2万亿美元 |
| 年度利息支出（按4%计算） | 超1.4万亿美元（占GDP近5%） |
| 2024年全球央行购金 | 1045吨（占年产量近1/3） |
| 2024Q4央行购金 | 333吨（同比+53.6%） |
