美元储备货币地位是否会被替代，已成为全球宏观投资者最关注的长周期议题之一。国联民生证券宏观专题报告援引多项学术研究指出，如果美元不再是全球货币，美国长期利率可能上升多达80个基点，依赖美国安全保护的国家美元储备份额将减少约30个百分点。Eichengreen and Flandreau（2009）发现美元在1920年代即超越英镑成为储备货币，而彼时美国在全球贸易中的占比已经超越英国数十年。中国贸易占比超过美国已超过10年，储备货币更迭的条件正在累积。
Eichengreen and Flandreau（2009）——美元1920年代已在储备中超越英镑
Eichengreen and Flandreau（2009）发现的证据显示，美元在二战之前的1920年代作为全球储备货币的角色中就已经超越了英镑。从储备货币占比看，英镑在20世纪初占比约60%，到1920年代已降至不足40%，同期美元从不足10%升至约50%。美国在1870年之后开始在经济总量上超越英国，但到1920年代美元在储备中超越英镑，时间过去了半个世纪。从全球贸易角度看，中国在全球贸易中的占比在2012年左右超过美国，已超过10年——历史的车轮从超越之时就已开始转动。
若美元不再是全球货币——美债利率或升80bp，安全保护伞国家储备减少30%
Eichengreen，Mehl and Chitu（2017）在美元退出世界货币的假设情景中估计，假设全球储备构成发生变化但总量不变，美国长期利率可能上升多达80个基点。依赖美国提供安全保护伞的国家更倾向于持有美元储备，如果美元不再是全球货币，依赖美国安全保护国家的美元储备份额将减少约30个百分点（假设全球外汇储备总量不变）。美国可交易公共债务的6%将被清算。美联储本轮降息周期中，政策利率下降100个基点，而10年期美债利率却上行55个基点——这在降息周期中并非常态，可能反映了市场对美元长期信用的重新定价。
美债离危机可能还差一场“战争”
债券市场的长周期数据显示，债券快速上升期往往是战争时期。一战和二战让英国财政债台高筑，美国目前债务水平已超过二战时期。2025年5月16日，穆迪将美国主权信用评级从“Aaa”下调至“Aa1”，标志着美国自1917年以来首次失去“完美”信用评级。穆迪指出，“财政纪律的持续缺失正在侵蚀这些传统信用支柱”。CBO预测公众持有美国政府债务占GDP比例到2055年将达到156%。二战前全球经历了显著的贸易摩擦——1930年斯姆特-霍利关税法将20000多种进口商品关税提升至历史最高水平。特朗普的对等关税政策或正式开启新一轮全球贸易摩擦与货币体系变革的共振。
美元储备货币地位替代的情景分析| 情景 | 影响幅度 | 来源 |
|---|
| 美债长期利率上行 | +80个基点 | Eichengreen, Mehl & Chitu (2017) |
| 安全依赖国美元储备减少 | -30个百分点 | Eichengreen et al. (2017) |
| 美国可交易公共债务清算 | 6% | Eichengreen et al. (2017) |
| 美国债务/GDP（2055年） | 156% | CBO预测 |
