2025年上半年煤炭行业经历深度调整。兴业证券研究报告显示，煤炭开采板块营收同比-18.4%至5557亿元，归母净利润同比-32.7%至550亿元，连续三年下滑。动力煤韧性占优，焦煤承压显著。然而，随着反内卷政策推进及查超产力度加强，2025Q3煤价迎来反弹曙光——截至9月4日，动力煤现货均价环比+4.1%，焦煤均价环比+14.0%，催化行业底部企稳信号。
板块营收降18.4%，归母净利降32.7%
2025H1煤炭开采板块营收5557亿元同比-18.4%，营业成本4013亿元同比-16.0%，成本降幅不及收入降幅，毛利率同比下滑。归母净利润550亿元同比-32.7%，连续三年下滑，但降幅较2024年全年（-41.6%）有所收窄。经营现金净流入992亿元同比-27.9%，资产减值损失收窄9.0%至6.46亿元。
从子板块看，动力煤营收4397亿元同比-16.1%，归母净利润483亿元同比-29.1%，经营现金流909亿元同比-22.5%，韧性明显占优。焦煤营收1160亿元同比-26.2%，归母净利润55亿元同比-59.2%，经营现金流83亿元同比-59.0%，承压显著。
从个股看，2025Q2仅盘江股份归母净利润同环比改善，主因产销恢复增长且成本压降。中国神华、山煤国际、开滦股份、潞安环能及永泰能源Q2环比改善。半数以上焦煤公司单季归母净利润不足2亿元，业绩降幅最为显著。
Q2业绩延续筑底，焦煤压力更大
2025Q2单季煤炭板块营收2712亿元同比-20%、环比-5%，归母净利润249亿元同比-36%、环比-17%，板块毛利率27.7%同比-2.0pct。动力煤Q2归母净利润227亿元同比-31.0%、环比-15.3%；焦煤归母净利润22亿元同比-64.6%、环比-34.3%。焦煤业绩压力显著大于动力煤。
煤价下行是业绩承压的直接原因。2025H1秦港Q5500动力煤现货均价688元/吨同比-22.3%，京唐港主焦煤1400元/吨同比-38.1%。焦煤价格跌幅显著大于动力煤，导致焦煤企业利润被大幅压缩。
2025Q3反内卷催化煤价环比上行。截至9月4日，秦港Q5500动力煤现货均价669元/吨环比+4.1%，京唐港主焦煤1525元/吨环比+14.0%，焦煤弹性更大。煤价回暖叠加成本压降，Q3煤企业绩有望环比改善，行业底部拐点渐明。
基金持仓低配扩大，筹码结构优化
截至2025Q2，公募基金持仓煤炭板块市值137亿元，环比减少31亿元（-18.2%），占基金持仓总市值比例仅0.53%，环比降0.14个百分点，低配幅度扩大至1.13个百分点。动力煤持仓占比0.36%（环比-0.08pct），焦煤0.16%（环比-0.05pct）。
板块持仓已降至近年来低位，筹码结构充分优化。2025年1-8月申万煤炭板块下跌9.6%，跑输上证指数24.7个百分点，在31个一级板块中排名倒数第一。煤炭板块悲观预期已较充分定价，随着Q3煤价回暖，板块存在估值修复空间。
煤炭板块2025H1核心业绩指标| 指标 | 2025H1 | 同比变化 |
|---|
| 营业收入 | 5557亿元 | -18.4% |
| 营业成本 | 4013亿元 | -16.0% |
| 归母净利润 | 550亿元 | -32.7% |
| 经营性现金净流入 | 992亿元 | -27.9% |
| 动力煤归母净利 | 483亿元 | -29.1% |
| 焦煤归母净利 | 55亿元 | -59.2% |
