山西证券报告揭示了煤炭板块蕴含的巨大套息交易空间。以2024年分红预期和增持贷利率2.25%测算，煤炭上市公司平均增持套息空间达138.9%，广汇能源以346.12%居首，平煤股份208.17%、兖矿能源205.21%、恒源煤电197.26%、山煤国际197.52%。央行创设的股票回购增持再贷款（利率不超2.25%）、回购贷以及SFISF互换便利工具，正在将煤炭股的理论套息空间转化为实操机会。
煤炭内生套息机制的形成逻辑
煤炭内生套息机制的形成源于股息率持续高于外部融资成本。以增持为例，若某煤炭公司股息率5%、1年期借款利率2%，长期法人股东借1亿元增持股份，每年分红500万，利息200万，套息空间300万。套息空间长期存续会提升主要股东增持意愿，增持减少流通盘，间接利好公司股价。
供给侧改革之后，煤炭经历多年去杠杆，行业资产负债率持续下行，煤炭信用利差处于较低水平。低利率环境下，煤炭行业外部融资成本普遍低于当前股息率，为套息交易提供了基础条件。
表2：煤炭上市公司增持套息空间排名（前10）| 公司 | 动态股息率 | 套息空间 |
|---|
| 广汇能源 | 10.04% | 346.12% |
| 平煤股份 | 6.93% | 208.17% |
| 兖矿能源 | 6.87% | 205.21% |
| 恒源煤电 | 6.69% | 197.26% |
| 山煤国际 | 6.69% | 197.52% |
| 昊华能源 | 5.93% | 163.70% |
| 中国神华 | 5.78% | 156.69% |
| 淮北矿业 | 5.54% | 146.27% |
| 陕西煤业 | 5.36% | 138.04% |
增持贷——最直接的套息工具
央行创设的股票回购增持再贷款工具将套息交易从理论推向实操。再贷款首期额度3000亿元，年利率1.75%，金融机构贷款利率原则上不超过2.25%，期限1年可展期。增持贷利率水平相对恒定，即使未来广谱利率上行，再贷款利率仍将维持低位。
增持贷对有潜在增持意愿的煤炭公司而言，套息路径更为清晰。前期已公告增持但尚未完成的煤炭公司，可置换为成本更低的增持贷工具。套息空间更为确定，间接利好股价提升。煤炭央企带头增持（中煤能源、中国神华、陕西煤业、兖矿能源等）已形成示范效应。
回购贷——从理论套息到实操落地
回购贷拓宽了煤炭公司回购路径并优化了回购套息成本。平煤股份2024年10月成为煤炭板块首例使用回购贷工具的公司，回购资金来源为中国工商银行专项贷款及自有资金。
广汇能源案例展示了回购贷的完整逻辑。公司2024年7月公告计划回购4-8亿元股份并注销。公司2022-2024年分红承诺为“不低于0.70元/股且不少于近三年年均可供分配利润90%”。回购金额形成“红利盾”，可部分抵消分红承诺。截至2024年9月已回购1亿元，仍有3-7亿回购空间。公司动态股息率8.89%，远高于回购贷利率2.25%，套息逻辑清晰。
SFISF——多指数成分股的额外红利
央行创设的证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）工具，为兼具高股息和多指数成分股特征的煤炭公司带来额外红利。SFISF首期操作额度5000亿元，首次操作费率20bp。近2年7天银行间质押式回购利率年均低于2.3%，若股息率高于2.5%则存在套息空间。
互换机制下非银机构更有动力做多被质押品价格。多指数成分股的煤炭公司更受益——中国神华是5个重要指数成分股，陕西煤业4个，兖矿能源、中煤能源等为3个。三类工具（增持贷/回购贷/SFISF）的套息路径虽有差异，但共同指向一个结论：煤炭股的红利价值正被系统性重估。
