华泰证券研究报告分析马来西亚数据中心发展对电力需求的拉动效应。马来西亚将受益于新加坡数据中心受限下的产业转移，大吉隆坡和柔佛是主要两个发展集群。2023年大吉隆坡地区和柔佛的在运数据中心86/33MW，但在建及规划容量达211MW/718MW。TNB 2024年规划完成17个数据中心项目（1.7GW），截至三季度末已完成8个项目（1.1GW）。数据中心建设不仅直接拉动短期售电量，更通过推动电网投资和管制资产增长，为TNB带来长期的收益提升。亚洲投资者对TNB持股比例1H24回升2.4pp，反映市场对马来西亚数据中心电力需求前景的认可。
数据中心产业转移——新加坡受限下的马来西亚机遇
马来西亚正成为东南亚数据中心产业转移的核心受益者。新加坡因土地和电力资源限制，自2019年起暂停新建数据中心，2022年虽部分解禁但对能效和碳排放提出更高要求，使马来西亚柔佛州和大吉隆坡地区成为数据中心外溢需求的主要承接方。
大吉隆坡和柔佛是马来西亚数据中心发展的两大集群。根据Knight Frank数据，2023年大吉隆坡地区在运数据中心容量86MW，但在建及规划容量达211MW，扩张潜力超过现有规模的2.5倍。柔佛州在运数据中心容量仅33MW，但在建及规划容量高达718MW，扩张潜力超过20倍，是东南亚数据中心增长最快的地区之一。
数据中心选址马来西亚的核心优势包括：土地资源充足、电力供应可靠、成本相对新加坡具有明显优势、政策支持力度大。马来西亚政府将数字经济作为国家战略发展方向，对数据中心投资提供税收优惠和简化审批等支持措施。TNB作为马来西亚半岛唯一的输配售电运营商，是数据中心电力需求增长的最直接受益者。
TNB数据中心项目落地——1.7GW规划进度过半
TNB在2024年积极推进数据中心电力接入项目。根据公司3Q24业绩会披露，2024年全年规划完成17个数据中心项目，总容量1.7GW。截至三季度末，TNB已完成8个数据中心项目，合计容量1.1GW，完成进度约65%。CEO Megat Jalaluddin表示，剩余9个项目正在有序推进中，预计将在2024年底至2025年初陆续完成。
数据中心对电力需求的拉动效应显著。1.1GW的数据中心容量相当于马来西亚半岛尖峰负荷（约18.6GW）的约6%，且数据中心负荷具有高稳定性和高负荷率的特点（通常运行在80%以上），对电网的持续性用电需求贡献远高于同等容量的居民或商业用户。
除直接售电收入外，数据中心建设还带动了电网配套投资。TNB为数据中心项目配套建设的变电站、输电线路等基础设施，计入管制资产净值（RAB），在IBR体系下可获取稳定的管制回报（7.3%）。数据中心对TNB的价值不仅体现在短期售电量增长，更在于推动RAB增长带来的长期收益提升。
管制周期调整——数据中心纳入用电需求预测
IBR管制体系下，TNB的输配售业务收入基于监管机构给定的预测售电量×基准电价确定。超出预测的售电量和高于基准电价的多余收入均被回收。因此，数据中心对TNB收益的实质性影响，需要通过管制周期的用电需求预测上修来实现。
TNB管理层在3Q24业绩会上明确表示，第四个管制计划周期（2025-2027）的参数制定已纳入数据中心用电需求增长考虑。虽然管制回报率等具体参数仍在制定中，但不论回报率如何变化，收入上限中对马来西亚半岛电力需求的预期将因数据中心用电需求增长而上调。
管制周期调整对TNB的收益影响体现在两个层面。一是管制资产净值（RAB）增长：数据中心建设带动电网投资增加，RAB增长后在7.3%的管制回报率下直接推动收益增长。二是基准电价上调：用电需求预期提升后，监管机构可能上调管制业务主体电价（RBE Tariff），扩大收入上限。两者叠加效应有望使TNB在2025-2027年管制周期实现显著的收益增长。
投资启示——数据中心驱动的电力产业链机会
马来西亚数据中心发展驱动的电力需求增长，为电力产业链多个环节带来投资机会。TNB作为半岛唯一的输配售电运营商，是数据中心用电需求的最直接受益者。2024年股价最高涨幅达54%、亚洲投资者持股比例回升2.4pp，已反映市场对数据中心电力需求前景的初步定价。
更广泛的电力产业链机会包括：输电和配电设备供应商（变压器、开关设备、电缆等）受益于数据中心配套电网建设需求；可再生能源开发商受益于TNB能源转型目标下对绿色电力的采购需求（Meta、Google等数据中心运营商对可再生能源有明确要求）；燃气发电企业受益于数据中心稳定负荷对基础电源的需求。
对国内电力企业的启示：1）数据中心等新型用电需求对电力公司的影响不仅在短期售电量，更在于推动电网投资和管制资产增长，带来长期收益提升。2）马来西亚半岛电力产业具有稳定、可靠及投资友好的特点，数据中心需求进一步强化了其电力需求增长预期。3）我国电力企业出海投资马来西亚电力项目，可受益于数据中心驱动的电力需求增长和管制框架下的稳定回报。
马来西亚数据中心发展现状| 地区 | 在运容量 | 在建及规划 | 扩张潜力 |
|---|
| 大吉隆坡 | 86MW | 211MW | 2.5倍 |
| 柔佛 | 33MW | 718MW | 21.8倍 |
| TNB项目（2024） | 1.1GW（已完成） | 1.7GW（规划） | 进度65% |
