氧化铝价格高企吞噬电解铝利润的格局有望在2025年迎来转折。国盛证券报告指出，2025年Q1-Q2国内新增氧化铝产能近1000万吨，供应偏紧局面缓解、价格承压回落，利润将从氧化铝向电解铝企业转移。国内电解铝供给逼近4500万吨产能天花板，房地产止跌回稳+新能源汽车/光伏/特高压需求增量支撑铝价，铝企盈利修复可期。
2024年氧化铝利润创历史新高
2024年氧化铝价格一路上涨，11月完全成本3190元/吨（矿石成本占比52%），行业平均利润2473元/吨，同比增长941%。使用几内亚矿利润1882元/吨、澳矿2131元/吨、山西矿2484元/吨。氧化铝高利润大幅挤压电解铝利润，11月中旬电解铝亏损产能达66%。
海外氧化铝供给扰动频繁：美铝Kwinana减产170-180万吨、力拓Yarwun/Queensland减产120万吨、印度Nalco焙烧受限50万吨、EGA几内亚矿山GAC出口受阻。国内南北方氧化铝企业频繁检修压产，11月北方重污染天气预警进一步收紧供给。
铝土矿端同样紧张：国内铝土矿受开采政策趋严及污染影响供应受限，几内亚雨季季节性扰动（5-10月月均发货量下降16%），印尼铝土矿出口禁令预计每年影响中国进口量1840万吨。矿石供应不稳定成为氧化铝产量释放的持续制约。
2025年氧化铝供应有望改善，利润向电解铝转移
2025年Q1-Q2国内新增氧化铝产能近1000万吨，主要集中在广西、河北、山东。2025年全球新增氧化铝产能1120万吨，远期规划1730-1750万吨。氧化铝供应偏紧局面有望缓解，价格支撑稍弱，利润向电解铝转移。
国内电解铝开工产能4375.9万吨，距4500万吨产能天花板仅剩124万吨增长空间，供给刚性凸显。2024年云南电力充沛或不限电，但氧化铝成本压力已致部分企业减产（11月减产产能15.7万吨）。2025年氧化铝价格回落后电解铝成本中枢下移，盈利空间打开。
铝水转化率持续提高，铸锭量减少。2025年及远期电解铝新增/产能转移项目467万吨，净增产能仅91万吨。中国电解铝产量增速放缓，全球电解铝产量在中国及东南亚产量带动下维持正增长但增速有限。
需求端多领域贡献增量
房地产止跌回稳政策改善建筑用铝预期。2024年11月商品房销售面积8188万平同比增长3.2%，政策转向后企稳信号显现。汽车用铝受益轻量化趋势，预计2026年汽车行业电解铝消费量496万吨（CAGR 9.4%）。光伏用铝受益装机增长，预计2026年用铝量599万吨。特高压线路用铝预计2026年386万吨（CAGR 12.8%）。
铝材出口退税取消短期影响出口，但中长期海外铝材供需缺口+中国铝材竞争力优势，出口量有望修复。关注天山铝业（暂无氧化铝产能）、神火股份、云铝股份、中国宏桥、中国铝业。
表4：2025年国内氧化铝新增产能| 地区 | 新建产能（万吨） | 预计投产时间 |
|---|
| 广西/防城港 | 240 | 2025年 |
| 广西/北海 | 400 | 2025Q2 |
| 广西/北海 | 480 | 2025Q4 |
| 河北/曹妃甸 | 480 | 2025Q1-Q2 |
| 山东/滨州 | 100 | 2025Q2 |
