锂电板块在经历2023年筑底调整后，各环节盈利触底、格局持续出清。东兴证券报告指出，2024年1-11月国内新能源车销量1126.3万辆同比+36.4%，全球动力电池装机预计全年875GWh同比+24%。电池环节Q3毛利率27.1%创19年新高，中游材料价格/库存/扩张均处多年底部。展望2025年，需求端增长仍具韧性，板块景气度有望持续转暖。
需求端——国内高景气延续，海外政策催化在即
国内市场：2024年1-11月新能源车累计销量1126.3万辆同比+36.4%，渗透率40.3%同比+9.6pct。乘用车10月单月渗透率接近50%，插混化趋势显著（1-11月插混同比+89.3%，占比42.2%）。2025年为新能源车免征购置税最后一年（免征额≤3万元/辆，2026年起减半），预计将有集中购车需求提前释放。“以旧换新”政策有望延续，共同拉动内需。
出口市场：1-11月新能源车累计出口114.1万辆同比+9.5%，受欧盟加征关税影响增速下滑。剔除特斯拉中国后其他主机厂出口83.6万辆同比+36.9%，比亚迪/上汽/奇瑞等持续发力。欧洲关税政策存在宽松可能，叠加比亚迪泰国/巴西/土耳其等海外产能24H2-25年陆续投产，关税影响相对可控。
海外市场：欧洲2024Q1-Q3新能源车累计212.7万辆同比-3.0%，但2025年碳排放目标将从118gCO₂/km降至93.6gCO₂/km（降幅超20%），政策倒逼各车企加快新能源渗透率提升，预计25年欧洲销量有望同比+10%-15%。美国Q1-Q3累计113.7万辆同比+7.9%，25年特斯拉ModelY焕新版/低价车型/大众ID.7等新品落地有望支撑增长。
电池环节——盈利分化，龙头优势稳固
装机规模：2024年1-11月国内动力电池累计装机473.1GWh同比+39.3%，预计全年全球装机875GWh同比+24%。宁德时代市占率45.0%同比+2.1pct，“神行”“麒麟”双产品线全面覆盖客户需求；铁锂装机占比达80%（同比+15pct），铁锂向中高端应用延伸。
盈利表现：Q3板块归母净利润同比+3.1%，毛利率27.1%创19年新高。宁德与二线厂商盈利分化凸显，单季度毛利率差均在10pct以上。预计25年凭借差异化产品溢价+海外高毛利订单，龙头盈利能力优势仍将维持。
库存与扩张：板块存货周转天数68.6天处18年以来历史低位，资本开支占营收比例维持稳定。经历23年行业尾部出清，在当前板块整体扩张放缓、供给边际变化相对稳定的背景下，25年有望进入供需边际改善阶段。
中游材料——价格低位运行，格局持续出清
正极：碳酸锂及正极材料价格25年有望维持低位稳定。磷酸铁锂因产品同质化严重多数厂商仍亏损，三元因定制化特征多数实现正向收益。三元行业竞争焦灼（容百/巴莫/当升前三），铁锂梯队明显（湖南裕能30%市占率）。预计伴随产能出清及原材料价格趋稳，正极厂商利润水平有望逐步回归。
负极：人造石墨价格从年初4万元跌至11月2.4万元，负极价格从3.3万元跌至3.05万元。贝特瑞一家独大占25%份额，竞争力来自人造石墨成本及自供率。低成本是产能出清过程中的有力武器，尚太科技等有望受益。
电解液/隔膜：电解液天赐材料市占率稳居第一，利润率未明显下滑。隔膜恩捷股份市占第一，二三线产能释放导致格局开始松动，价格有望进一步下探。
表1：全球动力电池装机预测（GWh）| 区域 | 2024E | 2025E | 同比 |
|---|
| 中国市场 | ~539 | 605-644 | +14%-19% |
| 海外市场 | ~336 | 388-409 | +15%-21% |
| 全球合计 | ~875 | 993-1053 | +14%-20% |
