2024年监管针对银行理财的两项整改要求引发市场关注。华西证券2025年银行资本债展望报告详细测算了理财持仓银行资本债的规模——未设立理财子公司的理财产品持有2,863亿元，理财子持有5,997亿元，合计8,860亿元，占银行资本债存量6.59万亿的13.4%。华西证券认为，理财整改的短期影响或有限，但中长期可能改变银行资本债的定价逻辑和机构行为。
持仓规模测算——8,860亿元占存量13.4%
截至2024年12月27日，未设立理财子公司的理财产品存续规模3.34万亿元，理财子存续规模26.66万亿元。根据普益标准披露的2024年三季度末理财产品前十大重仓资产数据，未设立理财子理财产品前十大持仓中银行资本债占比8.6%，理财子占比2.2%。按该比例推算，两类理财产品分别持有银行资本债2,863亿元和5,997亿元，合计8,860亿元。
对比2021年2月银行二级资本债托管结构（理财产品占比25%、广义基金不含理财36%、银行自营30%、保险5.5%），当前理财产品持仓占比已降至13.4%左右。这一降幅主要因2022年初资管新规落地后，银行资本债由“摊余成本法”计量转为“市值法”计量，熨平净值的功能不复存在，导致理财系统性减仓。
短期影响有限——两年时间腾挪2,863亿并非难事
理财压降的短期影响或有限。对于未设立理财子公司的银行理财业务压降，即使按最严苛假设——2026年末需压降至0，两年时间腾挪2,863亿元银行资本债并非难事。不过，中小银行资管风险偏好可能更高，所持有的银行资本债更为下沉，且很大概率是区域内银行互持，可能带来结构性影响。
理财子公司自建估值模型方面，根据21世纪经济报道，“自建估值模型”的做法覆盖了主流几家股份制银行理财子，少数国有行理财子在推行，涉及产品的规模或不大，短期扰动有限。2024年12月27日银行资本债存续规模6.59万亿元，8,860亿元理财持仓占比13.4%处于合理水平。
中长期影响——净值平滑被压制后，高波动品种仓位或系统性降低
中长期来看，当理财所有平滑净值的手段都被压制，可能会产生两个重要影响。第一，理财可能降低银行资本债这类高波动品种的仓位，配置更多估值稳定的流动性资产。第二，理财对基金的投资需求加大，导致当债市出现潜在风险时，理财会预防性赎回基金，基金为应对赎回被迫卖债，从而放大机构行为对于债市定价的扰动。
2024年8-10月的调整已验证了这一传导机制——理财赎回基金、基金卖债的负反馈链条导致银行资本债大幅调整。若2025年下半年理财净值去平滑整改完成，这一机制可能更加显著。因此，在理财整改推进的过程中，银行资本债的定价权可能逐步从理财向基金、保险等机构转移，加大利率上行期间银行资本债的调整风险。
表3：银行理财持有银行资本债持仓测算| 理财类型 | 存续规模（万亿元） | 前十大持仓银行资本债占比 | 推算持有银行资本债（亿元） |
|---|
| 未设立理财子理财产品 | 3.34 | 8.6% | 2,863 |
| 理财子产品 | 26.66 | 2.2% | 5,997 |
| 合计 | 30.00 | — | 8,860 |
