西部证券报告指出，联瑞新材是国内电子级功能性粉体填料单项冠军，被工信部认定为首批专精特新“小巨人”企业并入选国家制造业单项冠军示范企业。2019-2023年公司营业收入及归母净利润CAGR分别为22.6%、23.5%。球形无机粉体是公司最主要收入和盈利来源，2023年收入占比51.9%，毛利率保持40%以上。公司已掌握火焰熔融法、高温氧化法、液相法工艺，Lowα球硅实现批量供货，亚微米球硅性能与日本先进产品可比。公司覆盖核心客户，受益半导体周期向上、先进封装、高端CCL多维需求推动，成长动能充足。
业绩增长：2019-2023年CAGR 22.6%/23.5%，球形粉贡献过半
联瑞新材上市以来收入和业绩保持稳健增长。2019-2023年营业收入及归母净利润CAGR分别为22.6%、23.5%。2022-2023年受消费电子终端需求疲弱和燃料动力成本上涨影响，增速显著放缓。但从23Q2开始，公司收入及业绩逐步改善，23Q3起单季收入规模连创新高。
主营业务分产品包括球形无机粉体、角形无机粉体、其他产品三类，2023年收入比重分别为51.9%、32.8%、15.3%。球形无机粉体是公司最主要收入和盈利来源，近几年毛利率保持40%以上。角形粉毛利率相对稳定，其他产品包括新产品拓展逐步贡献收入。
盈利能力方面，公司整体毛利率维持在较高水平。球形粉高毛利率（40%+）反映高端产品技术壁垒和客户粘性。燃料动力成本下降将直接改善球形粉毛利率，天然气价格回落为公司提供成本改善弹性。
技术突破：打破日系垄断，Lowα球硅/亚微米球硅批量供货
联瑞新材拥有40余年无机非金属粉体填料技术积累。公司已掌握火焰熔融法、高温氧化法、液相法生产工艺，具备微米级、亚微米级各类粉体产品生产能力，打破海外技术垄断。
公司亚微米球形硅微粉性能与日本先进产品可比。在覆铜板关键性能测试中，公司产品耐高强度PS（1.33/1.29 vs 1.30/1.32）、Tg（172.3℃ vs 170.5℃）、Td（335.7℃ vs 336.3℃）等核心指标与日本先进产品处于同一水平。高纯低放射性球形硅微粉铀含量1.3×10⁻⁹，达到日本同类产品标准。Lowα球硅满足HBM封装对低放射性的要求，已实现批量供货。
公司覆盖核心客户。下游客户技术路线独特，产品定制化程度高，高端粉体客户粘性强、进入壁垒高。公司作为国内少数具备高端产品供应能力的企业，已进入全球主流环氧塑封料和覆铜板企业供应链。
确定性+稀缺性：高端电子级硅微粉长期投资价值
联瑞新材具备“确定性+稀缺性”双重投资价值。确定性体现在：半导体周期向上、先进封装（Yole预测CAGR 12.7%）、高端CCL多维需求推动，同时高端品竞争格局好。AI产业链上游关键材料供应确定性：MR-MUF工艺解决翘曲/散热，高端填料满足高速板介电性能高要求。
稀缺性体现在：Lowα球硅/球铝、超细粉等高端产品技术壁垒高、附加值高，公司率先实现批量供货。日系企业长期占据全球球硅70%份额，国产替代空间广阔。公司产品迭代和客户拓展持续推进，有望呈快速放量趋势。
公司作为国家制造业单项冠军示范企业，在技术、服务、产品积累等方面持续打破海外垄断，实现核心客户几乎全覆盖。受益下游电子及半导体需求复苏及新一轮技术变革带来的需求增量，长期产业浪潮趋势下具备广阔成长机会。
