长城证券报告揭示了2018年与2025年两轮贸易摩擦下两融行业结构的根本性变化。2018年两融余额靠前行业为房地产开发、证券Ⅱ、股份制银行Ⅱ、保险Ⅱ等传统金融地产板块；2025年则聚焦半导体、通信设备、软件开发、IT服务Ⅱ、汽车零部件等科技成长板块。房地产、股份制银行、保险、白酒等行业完全退出2025年两融前十。这一结构性变化反映了中国经济从“地产+金融”驱动向“科技+制造”驱动的高质量转型，以及新“国九条”及924新政下资本市场服务实体经济高质量发展方向的转变。
2018年两融行业结构——地产金融主导，传统周期为王
2018年前2个月两融余额靠前行业：房地产开发、证券Ⅱ、股份制银行Ⅱ、光学光电子、保险Ⅱ、IT服务Ⅱ、工业金属、中药Ⅱ、软件开发、电力。两融成交金额靠前行业：房地产开发、证券Ⅱ、股份制银行Ⅱ、保险Ⅱ、光学光电子、白酒Ⅱ、国有大型银行Ⅱ、软件开发、煤炭开采、工业金属。
2018年贸易摩擦期间（3月22日-4月4日），两融余额靠前行业仍以房地产开发（第一）、证券Ⅱ（第二）、股份制银行Ⅱ（第三）为主，IT服务Ⅱ首次进入前列。2018年6-7月贸易冲突升级阶段，房地产开发仍居第一，证券Ⅱ第二，股份制银行Ⅱ第三。2018年12月贸易摩擦暂停期，房地产开发仍居第二，证券Ⅱ升至第一。整个2018年，地产+金融+白酒始终占据两融行业结构的主导地位。
2025年两融行业结构——科技全面替代，半导体跃居首位
2025年3月两融余额高位（1.95万亿元）时，靠前行业依次为半导体、证券Ⅱ、软件开发、IT服务Ⅱ、通信设备、电池、汽车零部件、电力、光伏设备、消费电子。2025年4月1日-6月12日，两融余额靠前行业为证券Ⅱ、半导体、软件开发、IT服务Ⅱ、通信设备、电池、汽车零部件、电力、化学制药、消费电子。
两融成交金额方面，2025年3月靠前行业为半导体、IT服务Ⅱ、软件开发、通信设备、证券Ⅱ、汽车零部件、通用设备、电池、消费电子、元件。2025年4-6月为半导体、通信设备、软件开发、IT服务Ⅱ、汽车零部件、证券Ⅱ、通用设备、化学制药、消费电子、电池。半导体同时在余额和成交中位居第一或前列，通信设备、软件开发、IT服务紧随其后，科技板块已成为两融资金的绝对核心战场。
行业结构变化背后的宏观逻辑——高质量发展转型
两融行业结构的根本性变化背后是经济发展模式的系统性转型。房地产、股份制银行、保险、白酒等行业在2018年两融前十，2025年完全退出，折射出中国经济从“地产+基建+金融”的传统模式向“科技创新+先进制造”的新模式转变。
政策层面，新“国九条”强调“推动股票发行注册制走深走实”、“加大对符合国家产业政策导向的突破关键核心技术企业的股债融资支持”。924新政以来，证监会持续完善资本市场基础制度，引导资源向科技创新领域集聚。产业层面，AI、半导体、智能驾驶、新能源等赛道处于高景气周期，杠杆资金自然向高成长方向集中。资本市场改革与产业升级形成正向循环，共同塑造了两融结构的新格局。
结构性变化的投资启示——科技仍是杠杆资金核心方向
两融行业结构的演变对投资有重要启示意义。首先，杠杆资金（两融）的方向往往代表市场最活跃资金的配置方向，科技板块在两融中的占比持续提升反映了市场对成长方向的高度共识。其次，房地产、保险、白酒等传统行业从两融前十消失，并非意味着这些行业没有投资价值，而是杠杆资金的风险偏好和配置逻辑已发生根本性变化。第三，半导体、通信设备、软件开发、IT服务等行业同时出现在两融余额和成交金额的前列，表明这些板块已成为市场核心热点，流动性充裕。
展望未来，在高质量发展政策导向下，科技成长板块仍将是杠杆资金的核心配置方向。建议关注半导体设备、AI算力、智能驾驶、信创等细分赛道的两融资金流向变化。
表3：两融行业结构变化核心对比| 行业 | 2018年两融余额排名 | 2025年两融余额排名 | 变化方向 |
|---|
| 房地产开发 | 第1 | 未进前20 | 消失 |
| 股份制银行Ⅱ | 第3 | 未进前20 | 消失 |
| 保险Ⅱ | 第5 | 未进前20 | 消失 |
| 白酒Ⅱ | 成交第6 | 未进前20 | 消失 |
| 半导体 | 未进前10 | 第1/2 | 新增主导 |
| 通信设备 | 成交第9 | 第3/4 | 大幅提升 |
| 软件开发 | 第9 | 第2/3 | 大幅提升 |
| 汽车零部件 | 未进前10 | 第5/6 | 新增 |
