国信证券报告指出，科锐国际作为A股首家人力资源服务上市公司，正处于“灵活用工稳增长+AI赋能提效+顺周期猎头弹性”三重驱动下的经营拐点。2024年公司预计营收117.93亿元（+20.6%），增长主要来自灵活用工业务持续拓展（截至24Q3在册4.2万人）。受海外业务承压及新业务禾硅平台阶段性影响，营业利润同比-10.94%至2.06亿元，但受益政府补助归母净利润+1.5%至2.04亿元。公司前瞻布局AI Agent应用生态，禾蛙平台接入DeepSeek-R1大模型，计划2025年推出寻访自动化Agent及CRN关系图谱系统，推动高附加值业务智能化闭环。顺周期下猎头业务（毛利率28%）业绩弹性最大，新业务减亏可期。
收入结构——灵活用工占92%稳增长，猎头是高毛利利润来源
科锐国际核心业务涵盖中高端人才访寻、招聘流程外包、灵活用工、技术服务四大板块。2024上半年度收入结构中，灵活用工占比约92%（截至24Q3在册4.2万人），是收入增长的核心驱动（2024年营收+20.6%主因灵活用工增长）。中高端人才寻访业务（即猎头业务）收入占比约3.6%，虽然收入占比较低但毛利率较高（2024H1为28.09%，vs灵活用工5.72%），毛利润端贡献显著，是公司核心利润来源。公司猎头业务重点覆盖医药、消费品、高科技、互联网、现代服务业等行业，顺周期下企业招聘需求回暖有望驱动该业务释放更大业绩弹性。
利润端——短期承压但底部已现，新业务减亏可期
2024年公司营业利润同比下滑10.94%至2.06亿元，受全球经济不确定性、地缘政治压力等因素影响，海外业务利润有所承压，同时新业务禾硅平台阶段性影响利润表现。但受益于政府补助款项到账，归母净利润层面实现1.5%增长至2.04亿元，凸显业务韧性。展望后续，新业务禾蛙平台通过接入DeepSeek-R1大模型，借助其云服务API显著降低模型训练与部署成本。随着AI技术规模化落地及招聘匹配效率提升，叠加数据积累带来的规模效应，该平台成本结构有望持续优化，加速减亏。海外业务方面，若全球经济环境改善，海外利润也有望逐步恢复。
AI布局——禾蛙平台接入DeepSeek-R1，2025年推寻访Agent
公司2023年起以行业垂直的Embedding模型和RAG技术为核心技术路线，打造了禾蛙平台。该平台起初以CRE模型为基础实现人岗智能精准匹配。近期公司进一步接入DeepSeek-R1推理大模型，为跨数据源的复杂RAG任务提供更高效的任务拆解能力，进一步优化中高端人才AI招聘场景应用生态。公司前瞻布局AI Agent应用生态，计划2025年推出寻访自动化Agent及CRN（Career International Relation Network）关系图谱系统，推动高附加值业务智能化闭环。AI技术有望帮助公司突破猎头业务标准化瓶颈，实现规模效应改善，同时AI工具本身也存在商业化创收可能性。
成长展望——三重驱动共振，拐点已至
科锐国际正处于“灵活用工稳增长+AI赋能提效+顺周期猎头弹性”三重驱动下的经营拐点。灵活用工端：在册人数4.2万人持续增长，新就业形态用工规范提升带来增量空间，灵活用工收入有望保持双位数增长。AI赋能端：禾蛙平台接入DeepSeek-R1后成本优化，2025年Agent产品推出有望提升猎头业务人均产出。顺周期弹性端：公司主要服务科技、医疗、金融等高精尖技术产业，随云计算、AI等产业发展用人需求有望提振，猎头业务作为核心利润来源（毛利率28%）在顺周期下业绩弹性最大。公司2024年营业利润已触底（-10.94%），2025年有望迎来收入和利润的双重拐点。建议重点关注春节后招聘旺季催化及AI产品落地进展。
