华源证券报告深度复盘了卡游的IP运营策略。卡游的发展可清晰划分为三段历程：奥特曼时期（2018年至今），通过新创华获得授权后推出集换式卡牌及TCG，奠定中国卡牌行业标准；小马宝莉时期（2020年至今），借助直播拆卡迅速打开线上渠道，拓展女性及成年人用户圈层；哪吒及其他IP时期（2025年），凭借供应链优势对爆款IP快速响应，展示头部IP虹吸效应。卡游已整合70个IP，并积极打造自有IP《卡游三国》，爆款产品打造方法论逐步成熟。
奥特曼时期：中国卡牌行业标准与模式的领路人
2018年，卡游通过新创华获得奥特曼IP授权，推出奥特曼集换式卡牌系列，2019年推出《英雄对决》TCG卡牌，将卡牌从收藏延伸至竞技领域。奥特曼自1966年首部问世以来，圆谷制作公司持续推出新作品，从昭和到平成再到新生代，跨时代IP活力不减。2004年新创华拿下迪迦大陆版权，开启奥特曼在中国市场的快速扩张。
奥特曼卡牌凭借社交与集换属性成为一代文化符号和“社交货币”。卡游设计的“盲盒式抽卡机制”激发收集欲，重复卡牌的交换行为促进人际互动。卡游推出从1元/包到100元/包的多档位产品（经典版、豪华版、荣耀版、黑钻版等），覆盖不同消费层级。同时，公司打造全面的英雄对决活动体系，在全国100多个城市举办5100多场比赛，推出卡游部落微信小程序增强用户黏性。
小马宝莉时期：集大成者，渠道力、营销力和产品力的综合体现
2020年，卡游签约孩之宝旗下《小马宝莉》IP，出品“友谊永恒卡彩虹包”。同期推出的还有《叶罗丽》系列。“直播拆卡”成为卡牌市场快速膨胀的驱动因素，抖音直播拆卡行业流水从2020年2亿上涨到2023年上半年30亿。卡游通过“直播拆卡”迅速打开线上渠道，扶持线上经销商建设直播基地，吸纳主播加入分销体系。头部主播宋黛Cony抖音粉丝超400万。
小马宝莉系列不仅扩展产品种类（卡牌、文具、吧唧、毛绒玩具等），更拓宽了用户圈层——将卡游原来的8-12岁男性用户拓展至女性甚至成年人群体。各大社交平台涌现大量小马宝莉cos、手书、同人作品，参与者包括年轻女性白领、大学生、中学生等8-20岁用户群体。2024年，卡游与孩之宝达成深度合作，成功获取“小马宝莉”系列全球授权，开启国际化布局。
哪吒及其他IP时期：全产业链布局，对IP的虹吸效应
2025年1月29日《哪吒之魔童闹海》上映后票房突破154亿元，成为现象级产品。卡游凭借自有供应链优势迅速反应，产品产量达到年前的3-4倍，工厂24小时运转。《哪吒》卡牌销售量占公司销售量一半左右。卡游出品的哪吒卡强调卡牌玩法，设计限量编号卡、导演签名卡、电影素材复刻卡等稀有卡，通过近50万个线下终端网点和线上直播间销售。导演亲签卡在二手交易平台炒至近95000元/张。
卡游承接哪吒卡产能在10-20亿元之间，远超集卡社。供应链快速响应能力+头部IP虹吸效应是卡游的核心竞争力。公司已整合70个IP，涵盖奥特曼、小马宝莉、斗罗大陆、火影忍者等知名IP，并积极打造自有IP，2023年4月推出《卡游三国》原创产品，2024年被评为中国年度十大数字文化IP（仅次于《黑神话：悟空》）。2024年，来自五大IP主题产品的收入贡献86.53亿元，占总收入86.1%。
未来爆款预测：IP矩阵持续扩容，全球化布局加速
卡游未来的核心关注点之一是IP矩阵的下一个爆款产品。目前IP矩阵已覆盖奥特曼、小马宝莉、斗罗大陆、火影忍者、哈利·波特、迪士尼公主等70个IP，授权到期时间分布在2025-2033年，其中奥特曼、小马宝莉已续期至2029年。公司持续优化TCG活动组织推广，计划每年举办约200至600场不同级别TCG活动，小马宝莉TCG将是重点项目。
出海方面，2024年卡游与圆谷、新创华联合推出全球版《奥特曼卡牌游戏》，与孩之宝签订小马宝莉全球发行协议。自有IP《卡游三国》已在海外取得一定成绩。卡游与PSA及CGC Cards两大国际权威卡牌认证评级机构达成合作，提升品牌专业形象。海外市场拓展有望打开新的增长空间。
表4：卡游主要IP授权与到期时间| IP名称 | 初始合作时间 | 续期次数 | 到期时间 |
|---|
| 奥特曼 | 2018年 | 4次 | 2029年 |
| 叶罗丽 | 2019年 | 2次 | 2033年 |
| 小马宝莉 | 2020年 | 4次 | 2029年 |
| 火影忍者 | 2020年 | 2次 | 2027年 |
| 斗罗大陆动画 | 2020年 | 2次 | 2026年 |
