居民收入与消费倾向的修复是消费回暖的核心变量。财信研究院研究报告预计2025年名义居民人均可支配收入约增长5-6%，居民边际消费倾向基准情景下与2024年水平相当（68.3%）。但居民“少负债、多储蓄、降预期”的行为模式制约消费倾向修复，消费结构“K”型分化持续，商品消费趋势性下行对整体消费形成拖累。
居民收入增速测算：名义可支配收入增长5-6%
预计2025年名义居民人均可支配收入约增长5-6%，支撑逻辑来自三个方面：
第一，为确保“十四五”顺利收官、达到高收入国家标准，名义GDP增速需增长5%以上。按照世界银行标准，2025年高收入国家名义人均GNI门槛或达1.45万美元左右，叠加人民币汇率承压，2025年名义GDP至少需增长5%以上。
第二，为保障就业稳定，也需要名义GDP增长5%以上。预计2025年大学毕业生高达1222万人，同比增加43万人，城镇新增就业需在1300万人左右。按9.5人/亿元的就业弹性测算，5%的名义GDP增速刚够覆盖就业需求。
第三，2025年大概率继续将实际GDP增速目标设定在5%左右，同时通胀有望温和回升、GDP平减指数有望奋力转正，支撑名义GDP约增长5-6%。
居民收入与消费倾向测算核心变量| 指标 | 2024年 | 2025年（预测） |
|---|
| 名义居民人均可支配收入增速 | 5.3% | 5-6% |
| 居民边际消费倾向 | 约68.3% | 68.3%（基准） |
| 居民消费支出增速 | — | 5-6%（基准） |
| 社零增速 | 3.5% | 4-5%（基准） |
居民消费倾向修复的三重制约
2025年居民边际消费倾向的修复仍面临三重制约，不宜过度高估：
第一，居民行为模式转变。自2020年以来，居民贷款占GDP比重持续维持在60%左右，主动负债意愿明显减弱；居民存款占GDP比重从80%持续攀升至2024年末的113%。居民从“利润最大化”转向“风险最小化”，主动压降负债、增加储蓄。
第二，信心修复缓慢。2022年以来消费者就业和收入信心指数急剧下降，持续处于100以下的信心不足区间。日本经验显示，泡沫破灭后消费者信心指数持续处于下行通道，历次反弹力度均相对有限。
第三，存量财富缩水。截至2024年末，70个大中城市二手住宅价格自高点下跌约16%，居民存量财富缩水超10%。房地产和股票等财富缩水对消费的拖累更为持久，尤其是一线城市消费增速明显低于其他城市。
消费结构“K”型分化：服务消费升、商品消费降
当前居民消费结构呈现“K”型分化特征：一方面，居民对美好生活的需求推动服务性消费保持较高增速；另一方面，物质消费欲望下降导致商品消费增速持续放缓。
2024年商品消费占居民消费支出约54%，这意味着商品消费增速的趋势性下行对消费的拖累不容忽视。随着价值观从“物质主义”向“后物质主义”转型，商品消费下行趋势难以逆转。2017-2019年国内消费结构已出现上述分化特征，2022年以来再次重现。
服务消费方面，居民出行、旅游、文娱等服务消费保持较快增长。但服务消费占比仅约46%，且增速提升难以完全对冲商品消费下行的影响。2025年服务消费有望继续较快增长，但对整体消费的拉动效应有限。
日本经验：消费倾向修复任重道远
日本泡沫破灭后的经验表明，改变居民偏谨慎的行为模式任重道远。日本居民现金与存款占GDP比重由1994年的119%持续提升至2022年底的199%，居民边际消费倾向基本未见明显的回升。
即使在2013年安倍经济学推出后，日本消费增长中枢由0%小幅提升至1%左右，但居民“多储蓄、少负债”的特征并未显著缓解。过去三十年日本消费者信心指数持续处于下行通道，反映了泡沫破灭后改变居民行为模式的艰难。
对中国而言，居民边际消费倾向仍处于下行通道之中，这一趋势的改变与思想文化、社会保障体系等长期因素相关，短期或难以全面扭转。乐观情形下居民边际消费倾向或仅为修复至疫情前趋势水平附近，大幅回升的可能性较低。
