东吴证券全球黄金消费报告深入分析金饰消费的穿越周期韧性。中国大陆和印度是全球最大的两个黄金饰品消费市场，2024年合计需求量占比接近60%。自2021年以来，两大市场金饰消费占比从之前的35%-40%提升至接近60%。2024年中国大陆金饰消费479吨（同比-24%），印度563吨（同比-2%）。中国消费者对黄金饰品的偏爱穿越周期，金饰消费在中国和印度两大市场的支撑下具备穿越金价涨跌的韧性，2025Q2低基数下行业有望反弹。
中印金饰消费占比提升至60%——结构性升级
自2021年以来，中国大陆和印度市场对黄金饰品的消费占比又上了一个台阶，从之前的合计占比约35%-40%提升至接近60%，其中中国大陆市场提升到25%-30%，印度市场提升到接近30%水平。这一结构性变化反映两大市场金饰消费的持续增长。中国消费者对黄金饰品的偏爱穿越周期。虽然2024年下半年受金价急涨影响，中国大陆金饰消费量有所下滑，但中国消费者对黄金饰品的文化认同并未改变。印度市场金饰需求则保持韧性，2024年印度金饰消费约563吨（同比-2%），远好于中国大陆的-24%。
中国金饰消费479吨——短期承压不改长期趋势
2024年中国大陆金饰消费479吨，同比下滑24%，主要受金价急涨影响。但从长周期看，中国金饰消费仍远高于疫情前水平。2015年中国金饰消费767吨，2019年638吨，2020年414吨（疫情冲击），2021年675吨（反弹），2022年571吨，2023年630吨。2024年479吨虽同比下滑，但仍高于2020年疫情期间水平。中国消费者对黄金饰品的偏爱具有穿越周期的韧性，短期金价波动不改长期消费趋势。从2025年Q2开始，黄金珠宝将迎来低基数，行业有望恢复。
印度金饰消费563吨——文化刚性需求支撑
印度金饰消费在2024年表现出更强韧性，全年消费约563吨，同比仅下滑2%。印度消费者对黄金的宗教和仪式性需求更为刚性，金价波动对消费的抑制效应相对较小。2024年印度金饰消费占比约30%，超过中国大陆的26%。印度结婚季和宗教节日对金饰消费的刚性支撑，使得印度市场在高金价环境下仍能保持相对稳定的消费量。随着印度人均GDP持续增长和中产阶级扩大，印度金饰消费长期增长空间可观。
金饰消费的驱动因素——文化+婚庆+投资三合一
金饰消费在中国和印度两大市场的韧性来源于文化、婚庆和投资三重因素的叠加。文化层面，黄金在中印两国具有深厚的文化底蕴和象征意义；婚庆层面，黄金是两国婚礼中不可或缺的组成部分；投资层面，金饰兼具佩戴和保值功能，在金价上涨预期中消费需求反而可能受到阶段性抑制，但长期配置需求持续存在。2024年全球金饰消费1877吨，中印合计约1042吨（占比55.5%），两大市场共同构成全球金饰消费的基本盘。
2024年主要国家金饰消费对比| 国家 | 金饰消费（吨） | 同比 | 占全球比重 |
|---|
| 印度 | 563 | -2% | 30% |
| 中国大陆 | 479 | -24% | 26% |
| 中东 | 157 | -9% | 8% |
| 美国 | 132 | -4% | 7% |
投资建议——金饰消费韧性+低基数驱动板块恢复
中国和印度消费者对黄金饰品的偏爱穿越周期，金饰消费在中印两大市场的支撑下具备长期韧性。从2025年Q2开始，黄金珠宝即将迎来低基数，行业层面有望迎来较为明显的恢复。黄金珠宝品牌格局非常稳定，品牌力的势能和壁垒非常高。推荐老凤祥（PE 12倍，分红率46%）、周大生（PE 11倍，分红率78%，股息率7.0%）、潮宏基（PE 19倍，分红率67%）、菜百股份（PE 13倍，分红率77%）、中国黄金、周大福等。金饰消费穿越周期的韧性为黄金珠宝品牌提供长期需求支撑，低基数+金价企稳双重驱动下板块配置价值凸显。
