方正证券电力行业深度报告指出，建投能源是本次煤价下跌中困境反转逻辑最清晰的标的。公司位于典型缺电省份河北，冀南地区2025年零售侧电价仅下跌5厘/度，远低于广东7.4分、江苏4分的跌幅。而煤价下跌150元/吨带来度电成本下降约5.7分，电价跌幅与成本跌幅的剪刀差为建投能源提供了极大的利润修复空间。2024年公司发电量542.55亿度（+21.35%），ROE有望从2024年的5.3%大幅提升至2025年的13.6%，为火电板块最高弹性标的。已完成秦电公司和建投准能收购（新增132万千瓦），西柏坡四期、任丘热电二期计划2026年投产，成长逻辑清晰。
河北省电量缺口持续——电价仅跌5厘，远低于全国平均水平
河北省为典型缺电省份，近年来一直存在电量缺口。在电力中长期协议谈判中，缺电省份的买方议价能力较弱，电价跌幅显著低于全国平均水平。冀南地区2025年零售侧电价仅下跌5厘/度，冀北地区约1分/度。对比广东（-7.4分）、江苏（-4分）、安徽（-2.3分），河北省电价的坚挺程度位居全国前列。对于建投能源而言，电价仅跌0.5分/度，而煤价下跌带来的度电成本降幅约5.7分/度，意味着净度电利润提升超过5分/度。按2024年发电量542.55亿度测算，仅煤价下行带来的利润增厚就超过27亿元。
成本弹性测算——煤价跌100元/吨对应成本下降约19亿元
建投能源2023年燃料成本126.87亿元（占总成本76%），为A股火电企业中燃料成本占比最高的公司之一，意味着煤价下跌的弹性也最大。2024年前三季度发电量359.13亿度（+16.70%），全年542.55亿度（+21.35%），电量增长叠加煤价下行形成双重利好。按度电煤耗300克/千瓦时测算，煤价每下跌100元/吨对应度电成本下降约3.8分/度，按540亿度发电量计算，总成本下降约20.5亿元。在电价仅下跌0.5分/度的情况下，成本降幅远超电价降幅，建投能源是本轮煤价下跌中受益最充分火电企业之一。
资产扩张——2025-2026年新增装机超300万千瓦
建投能源正处于装机规模快速扩张阶段。2024年已完成对控股股东持有的秦电公司和建投准能的收购工作，新增控制装机容量132万千瓦，新增权益装机容量119.5万千瓦。在建项目：西柏坡电厂四期工程（2×66万千瓦）、任丘热电二期（2×35万千瓦）已开工建设，计划2026年投产。参股项目：沧东电厂三期（2×660MW）、定州电厂三期（2×660MW）、衡丰电厂扩建（2×660MW）均预计2026年投产。2025-2026年新增装机超300万千瓦，相当于现有装机（11770MW）的25%以上。电量增长叠加度电利润改善，建投能源处于量价齐升的黄金窗口。
困境反转——ROE从5.3%到13.6%的弹性最大修复
2021-2023年河北省煤价较高、电价较低，建投能源火电业务盈利能力较差。2024年受益于电量增长和煤价中枢下移，ROE从低位修复至5.3%。方正证券预测2025年ROE将大幅提升至13.6%，为板块最高弹性。核心驱动：煤价中枢下移带来的成本改善（主力）+电价仅微跌（确认）+资产收购带来的装机增长（增量）。建投能源PB仅0.96倍，处于破净状态，2025年PE约7.1x，ROE修复至13.6%后PB-ROE折价更为显著。在低利率环境下，困境反转+高弹性+低估值的三重属性使建投能源成为火电板块最具进攻性的标的之一。
