国信证券2025年非银金融行业策略报告指出，央行创设的“证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）”是“超级央行”时代流动性管理创新的标志性工具。首期操作规模5000亿元，支持金融机构以债券、股票ETF、沪深300成分股为抵押换入高等级流动性资产，首期申报额度已达2000亿元。本文从工具机制、受益主体和配置方向三个维度分析互换便利对资本市场的深远影响。
SFISF开创央行流动性直达资本市场新机制
互换便利是央行流动性管理框架的重大创新。国信证券报告指出，当前央行流动性管控结构为：短端以7天逆回购利率为基准管控货币市场、债券市场利率，长端以调整长期国债持有规模调整长端利率。9月末央行对中央政府债权余额为2.26万亿元，相比7月末增加7373亿元，8月、9月分别净买入债券1000亿元、2000亿元。
在此框架下，SFISF实现了央行流动性向资本市场的直接传导。符合条件的证券、基金、保险公司可以债券、股票ETF、沪深300成分股等资产为抵押，从人民银行换入国债、央行票据等高等级流动性资产。首期操作规模5000亿元，视情可进一步扩大操作规模，目前首批申报额度为2000亿元。
国信证券报告分析认为，互换便利的成本可能不高，金融机构通过互换便利获得现金后增持OCI权益资产可获取稳定收益。从上市证券公司看，OCI权益资产规模及占比虽有差异，但整体配置空间仍大。互换便利的实质是央行以自身信用为金融机构持有的权益资产提供流动性支持，降低了金融机构持有权益资产的机会成本。
券商保险为主要受益方，OCI权益增配空间打开
互换便利的受益主体集中于证券和保险两类非银机构。对于证券公司，互换便利提供了以股票ETF、沪深300成分股为抵押获取高等级流动性的渠道，有助于券商在不减持权益资产的情况下补充流动性，提升资金使用效率。对于保险公司，互换便利有助于其增持OCI权益资产，获取稳定分红收益的同时降低利润表波动。
从上市保险公司OCI权益资产配置现状看，国信证券报告显示，2024Q3末中国人寿OCI权益1514亿元（占金融资产3%）、中国平安3104亿元（5%）、中国人保1061亿元（9%）、中国太保1268亿元（5%）、新华保险223亿元（2%）。平均OCI权益占金融资产比例约5%，仍有较大提升空间。
国信证券报告认为，互换便利将进一步提升险资配置OCI权益的意愿。互换便利降低了流动性成本，使得持有高股息资产的吸引力进一步提升。预计后续随着互换便利操作规模的扩大，券商和保险公司的OCI权益配置将持续增厚。
表3：上市保险公司OCI权益资产配置现状（2024Q3）| 公司 | OCI权益（百万元） | 占金融资产比例 |
|---|
| 中国人寿 | 151,408 | 2.75% |
| 中国平安 | 310,401 | 4.61% |
| 中国人保 | 106,080 | 8.63% |
| 中国太保 | 126,832 | 5.48% |
| 新华保险 | 22,274 | 1.77% |
SFISF催化高股息策略，长期配置逻辑强化
互换便利对资本市场的影响集中体现在高股息策略的配置逻辑强化。国信证券报告指出，当前市场环境下，高分红、高ROE权益资产匹配居民长期保值增值需求，也与保险、社保等中长期资金的配置偏好高度契合。高分红因子与高价值因子长期创造显著超额收益，而高换手策略则持续创新低。
互换便利降低权益资产持有的流动性成本后，机构投资者对高股息资产的配置意愿将进一步增强。国信证券报告认为，互换便利与保险资金、社保基金、中央汇金等中长期资金形成合力，共同推动资本市场增量资金持续流入。红利资产的配置需求有望在2025年延续，高股息策略仍是重要的投资主线。
