2024年黄金走出了与传统定价框架"背离"的行情——实际利率高企，但金价中枢仍逆势上行。这一背离标志着黄金定价主线已完成向货币属性的切换。美国债务规模突破36万亿美元，美元外汇储备份额自2018年以来持续下行，全球央行购金规模维持高位。平安证券认为，2025年黄金货币属性和避险属性仍将是定价的主要锚点，金价中枢将进一步上移。短期特朗普"强美元"交易扰动虽存，但中长期美元信用走弱趋势下，黄金仍是配置的确定性方向。
黄金交易主线切换完成——从实际利率到货币属性
2024年黄金市场的最大变化是定价逻辑的重构。传统框架中，黄金与实际利率呈负相关——实际利率走高压制金价。但2024年美国实际利率持续高企，通胀压力放缓，金价中枢仍逆势上行。二者罕见的正向脱钩表明，金融属性的权重正在让位于货币属性和避险属性。
货币属性定价权的提升源于两个结构性变化。一是美国债务问题的显性化——截至2024年12月，美国债务规模突破36万亿美元，GDP占比达120.8%，利息支出压力持续上升。二是美元信用体系受到侵蚀——2024年已分配外汇储备中美元份额延续下行趋势。美元作为全球储备货币的信用根基正在松动，黄金作为非主权货币资产的吸引力持续提升。全球黄金储备2024年10月达3.6万吨，同比增长1.2%，2024年前三季度央行购金规模仍维持高位，各国央行正以实际增持为黄金货币属性背书。
短期扰动与中长期趋势——强美元交易不改黄金上行方向
特朗普胜选后，短期"强美元"交易对金价形成压制。2024年11月美国大选落地，市场对特朗普宽财政政策预期抬升，美国经济增长预期强化下美元走强。基于金价与美元的短期负相关性，黄金阶段性承压。我们预计特朗普上任初期，强美元对金价的扰动仍存。
但中长期来看，美元指数与黄金价格并非具有持续的负相关性。2023年以来美元指数呈现区间震荡，黄金中枢同期持续上移。特朗普政策导向或进一步削弱美元信用——宽财政意味着债务规模继续攀升，关税政策将损伤美国贸易链、加速去美元化进程。2018年之后随着美国贸易保护政策实行，美元外汇储备占比已现中枢下移。中期内，黄金将回归至其定价框架的主逻辑中，金价上行趋势不改。
2025年金价中枢仍将抬升——央行购金螺旋反馈
展望2025年，黄金的货币属性预计持续放大，金价中枢大概率进一步上移。三个核心驱动因素：
第一，美国二次通胀概率抬升。特朗普政策组合（减税+关税+基建投资）将推升美国内需与生产成本，通胀中枢可能再度上移，实际利率下行空间被压缩，进一步强化黄金的保值需求。
第二，全球央行购金规模有望维持高位。美元信用走弱背景下，各国央行多元化配置外汇储备的需求持续存在，购金为黄金货币属性提供有效背书。金价上涨与央行购金或形成"螺旋反馈"——金价越高，配置黄金的吸引力越大；配置需求越大，金价越有支撑。
第三，地缘政治不确定性仍高。海外部分地区地缘冲突扰动持续，外部不确定性进一步抬升，避险属性持续为金价提供底部支撑。中期来看，货币属性仍将是黄金定价的主要锚点，金价中枢有望持续上移。
黄金货币属性核心数据| 指标 | 当前数据 | 趋势方向 |
|---|
| 全球黄金储备 | 3.6万吨（2024年10月） | 同比+1.2% |
| 美国债务规模 | 突破36万亿美元 | 持续攀升 |
| 美元外汇储备份额 | 持续下行 | 2018年以来中枢下移 |
| 央行购金 | 前三季度维持高位 | 为货币属性背书 |
