东吴证券报告指出，固废板块正处于自由现金流增厚、提分红兑现、ROE与估值双升的三重拐点。2024年板块自由现金流66亿元，同比大增144%；绿色动力每股派息+100%、瀚蓝环境+67%、军信股份分红比例提至95%。ROE从2023年低点11.32%回升至2024年11.53%。本报告系统梳理固废板块投资逻辑与重点标的。
投资逻辑一：自由现金流增厚支撑持续提分红
行业步入成熟期，资本开支下降，板块自由现金流于2023年转正（27亿元），2024年持续增厚至66亿元。政策要求推进垃圾处理计量收费，促商业模式C端理顺，进一步改善现金流。2024年报分红提升已全面兑现：绿色动力每股派息+100%、瀚蓝环境+67%、军信股份派息总额+37%、永兴股份+15%、中科环保+35%。高比例、可持续的分红政策增强板块长期投资吸引力。
投资逻辑二：ROE与估值双升空间充足
当前板块ROE 11.53%仍低于2018-2021年14%的历史中枢，PB约1.4-1.5远低于历史均值2.5。资本开支/总资产从17.6%降至4.5%，资产膨胀放缓。随存量项目产能爬坡与运营提效，ROE和PB有望持续双升。对标海外市场化估值，ROE存翻倍以上提升空间。
重点标的盈利预测与估值对比
光大环境（0257.HK）总市值233亿、股息率6.07%，2025E归母净利润38.67亿元；军信股份（301109.SZ）股息率4.20%、PB 22.5x，2025E净利7.50亿元；绿色动力（601330.SH）股息率4.08%，2025E净利6.50亿元；永兴股份（601033.SH）股息率3.75%，2025E净利9.17亿元；瀚蓝环境（600323.SH）PB 12.1x，2025E净利18.60亿元；伟明环保（603568.SH）PB 12.2x，2025E净利30.03亿元。
风险提示与投资建议
风险提示包括：新建项目收益率下降（县域下沉项目单体规模小）、国补退坡/到期风险、应收账款风险（地方财政压力影响回款）。投资建议：固废板块具备持续提分红潜力，供热及IDC等提质增效方向有望进一步增厚收益。推荐关注绿色动力、瀚蓝环境、永兴股份、军信股份、光大环境等标的。
表5：垃圾焚烧重点公司盈利预测与估值（估值日期：2025/6/9）| 公司 | 总市值（亿元） | 股息率（TTM） | 2025E净利（亿元） | 2025E PB |
|---|
| 光大环境 | 233 | 6.07% | 38.67 | 5.7 |
| 军信股份 | 121 | 4.20% | 7.50 | 16.1 |
| 绿色动力 | 103 | 4.08% | 6.50 | 15.8 |
| 永兴股份 | 144 | 3.75% | 9.17 | 15.7 |
| 瀚蓝环境 | 202 | 3.23% | 18.60 | 9.5 |
| 三峰环境 | 144 | 2.84% | 12.64 | 11.4 |
| 旺能环境 | 76 | 2.80% | 6.64 | 11.5 |
| 伟明环保 | 330 | 2.46% | 30.03 | 9.2 |
