黑电板块正站在利润修复的转折点上。中泰证券2025年家电行业策略报告指出，24年黑电核心矛盾在于未能充分传导面板涨价压力，TCL电子和海信视像毛利率预计同比下滑约1.5pct。但当前面板价格已企稳，国补下9-11月线上电视均价出现10-15%增长，miniled量渗透率从23Q4的低基数快速攀升至24Q4的30%+。若25年毛利率恢复1.5pct，黑电龙头利润弹性将远超收入增速。TCL电子25E PE仅10倍、股息率5%，海信视像乐观情景下收益率有望达70%+，黑电板块迎来估值与业绩的双击窗口。
24年黑电承压——面板涨价未能传导，毛利率普降1.5pct
2024年黑电行业面临“上游涨价、下游难传导”的困境。面板价格自23Q2起进入上涨周期，但电视终端市场竞争激烈，品牌商难以将成本压力完全转嫁给消费者。TCL电子24Q1-3毛利率17.0%（同比-1.7pct）、净利率1.4%；海信视像毛利率15.3%（同比-1.6pct）、净利率3.8%（同比-1.0pct）。黑电品牌净利率本就微薄，面板涨价对利润的侵蚀效应被放大。
与此同时，黑电内销还承受着需求疲软的压力。补贴前1-8月家电社零增速仅3%，电视作为可选属性较强的品类增速更低。行业陷入“量价双杀”的困局——销量增长乏力、均价难以提升、利润率持续承压。这一局面在国补开启后迎来根本性转变。
国补逆转格局——均价提升10-15%，miniled渗透率突破30%
以旧换新补贴成为黑电行业的转折点。国补下9-11月线上电视均价出现10-15%增长，消费者在补贴激励下更倾向于购买中高端产品。miniled电视是此轮结构升级的最大受益者——从23Q4小米推地板价miniled参与竞争、24M3推低配新品到8月国补，几个关键降价事件持续催化渗透率爬升。24M1-11 miniled量渗透率达18%（奥维口径），24Q4已达到30%+水平。
miniled电视利润率显著优于普通LCD电视。预计miniled利润率可达6%，且随着miniled持续降本，利润率不降反升。若25年国补持续、miniled渗透率维持30%水平，miniled内销仍有接近翻倍空间，将直接拉动黑电品牌整体利润率向上修复。面板价格已企稳，成本端不再构成拖累，黑电毛利率有望迎来1.5pct以上的恢复性增长。
投资机会——TCL电子与海信视像弹性测算
黑电龙头在25年具备显著的利润弹性。TCL电子24-26年调整净利润目标为13/16/20亿港币（假设100%达成），对应归母YOY+65%/+23%/+23%，25E PE仅10倍、股息率5%。公司对业绩指引最明确、目标最高，且股息率在黑电板块中领先，预计25年收益率稳健。
海信视像的弹性更大。细拆历史股价走势，公司每次市场均会提前反应。若内销miniled渗透率能维持高位、外销风险减少，结合利润率释放，乐观情景下收益率有望达70%+。保守情景（最低PE）下也有望实现24%收益率。海信视像25E PE仅11倍，在miniled渗透率提升+毛利率修复的双重驱动下，估值修复空间充足。兆驰股份和康冠科技同样受益于黑电产业链复苏，分别对应25E PE 13倍和20倍。
表3：黑电龙头25年收益率情景分析| 公司 | 25E PE | 股息率 | 保守收益率 | 中性收益率 | 乐观收益率 |
|---|
| TCL电子 | 10 | 5.0% | 8% | 28% | 65% |
| 海信视像 | 11 | 4.0% | 7% | 24% | 79% |
| 兆驰股份 | 13 | 2.4% | 5% | 24% | 54% |
| 康冠科技 | 20 | 1.6% | 5% | 45% | 73% |
