航运板块正迎来“旺季+宏大叙事”的双重驱动——VLCC即期运价已突破2年新高，OPEC+逐步增产叠加美国制裁升级，Q4旺季运价有望突破前高；干散货在手订单占比10.4%处历史低位，西芒杜铁矿投产若替代中国10%铁矿石进口，吨海里需求+5.3%、供需差达3.5%。浙商证券建议布局油运和干散货两条主线。
油运：OPEC+增产+制裁升级，旺季运价望创新高
运价表现：
- VLCC即期运价已突破2年新高
- 2025年VLCC运价持续高于历史均值
OPEC+增产：
- 2025年4月开始转向增产
- 5-7月各+41.1万桶/天、8-9月各+54.8万桶/天、10月+13.7万桶/天
- 逐步取消自愿减产带动实际出口增长
制裁升级：
- 当前约14%的VLCC运力被制裁
- 2025年已有41艘VLCC被制裁
- 美国加强对伊朗、俄罗斯制裁力度，有效运力收缩
红海绕行：红海问题导致绕行并未恢复，拉长运距
供需展望：
- 到2029年20岁以上VLCC达319艘，现有订单仅112艘，供给缺口200艘
- 短期注意：2026年VLCC交付30艘、2027年70艘，订单/船队比例11.4%
- 全球炼油产能由西向东转移，吨海里需求长期提升
干散货：西芒杜铁矿投产+降息周期，散货大周期可期
供给处于历史低位：
- 散货船在手订单占比10.4%，处于历史低位
- 新船交付有限，供给增长受限
西芒杜铁矿投产：
- 测算假设：中国部分铁矿石进口从西芒杜替代
- 替代10%：吨海里增加454十亿，全球铁矿石吨海里需求+5.3%
- Capexize供需差（需求-供给）达3.5%
美联储降息催化：
- 历史上BDI指数与美联储降息呈现强相关性
- 当前进入降息周期，BDI有望大幅上行
四大矿山产能释放：年内铝土矿产能持续释放，进一步拉动散货需求
集装箱：供需承压，SCFI跌至近2年低点
运价表现：
- SCFI指数已跌至近2年低点1200点
- 受美国关税等需求因素影响，近期需求疲软
供需关系：
- 2025E：需求+2.9%、供给+6.6%
- 2026E：需求-0.1%、供给+4.6%
- 中美关税缓和期11月10日截止，短期需求面临不确定性
- 基本面仍将承压
投资建议与推荐标的
油运推荐：
- 招商轮船：VLCC船队规模领先，运价弹性大
- 中远海能H：全球最大油轮船东之一，H股估值更具吸引力
干散货推荐：
- 海通发展：中小型散货船运营，受益于细分市场景气
- 国航远洋：沿海干散货运输龙头
- 太平洋航运：全球最大的小灵便型散货船运营商
- 招商轮船：兼具油运和散货业务，双轮驱动
风险提示：
- 宏观经济波动风险
- 油价大幅上涨风险
- 地缘政治风险（中东冲突、制裁变化）
