航司机队增速放缓效应

中国航司机队增速正在经历历史性放缓。国泰君安最新报告指出，“十四五”航司规划机队增速中枢从以往10%以上显著放缓至3-4%，实际增速进一步降至不到3%。这一结构性变化源于空域时刻瓶颈的长期存在以及航司基于新增资产回报率下降的内生理性决策。机队增速放缓将有助于三四线增投拖累效应消减，亦将有助于票价与盈利中枢上升。本文从供给瓶颈、增速变化、盈利影响三个维度，系统分析航司机队增速放缓对航空业盈利的深远影响。

中国民航空域时刻瓶颈长期存在，是航空业难得的可持续供给瓶颈。原因一，中国实行严格空域管制，民航空域占比仅20%，远低于国际水平。独特空管体制决定民航空域资源稀缺。原因二，东部人口与机场密集，干线市场终端区时刻容量增速受限。上海终端区容量趋于饱和，新增时刻极为有限。2016年民航局暂停客运航司牌照审批发放。2017年4月时刻管理办法鼓励通达性，干线市场竞争格局趋稳。2017年9月115号文“控总量调结构”，21个主协调机场年时刻增速不得超过3%。“十二五”空域时刻瓶颈凸显，航班正常率从超83%持续下降至2015年的69%。“十三五”空域时刻瓶颈持续，行业出台系列政策严控供给增长。“控总量”严格执行，2017-2019年主协调机场国内时刻几无增长。实业界普遍预期空域时刻瓶颈持续，基于新增资产回报率下降，“十四五”航司理性显著放缓机队增速。

中国航司机队增速已发生结构性变化。2019-2024年中国民航业机队规模年复合增速不到3%，A股航司年复合增速仅2.1%。这与以往两位数的增速中枢形成鲜明对比。机队规划增速由两位数显著放缓至3-4%，是航司基于空域时刻瓶颈持续的理性决策，预计未来持续性将超市场预期。机队实际增速较规划增速进一步小幅放缓至不到3%，或源于飞机制造商近年供应链产能原因。考虑机队增速放缓源于航司内生理性决策，预计未来将可持续。飞机在手订单补充不改机队增速放缓规划。A股5家航司2024年9月机队同比增长2.1%，较2019年同期累计增长13.3%。考虑部分机型准时交付具不确定性，预计未来两年实际增速或低于计划而继续低速增长。

H3：盈利影响——三四线增投压力消减，票价中枢上行

机队增速放缓对航空业盈利具有深远积极影响。2017-2019年，主协调机场时刻几无增长而机队增长过快，导致三四线增投加大，拖累航司盈利能力，扣汇净资产收益率持续下行。机队增速放缓后，三四线增投压力消减，票价与盈利中枢有望上升。估算2019-2024五年A股航司收入年复合增速2%，低于2017-2019年约9%的年复合增速。随着机队增速放缓效应显现，行业供需关系改善，票价中枢将逐步上行。2023-2024年Q3行业盈利连续两年超2019年同期，阶段性验证票价与盈利中枢上升逻辑。2024Q3行业客座率已高于2019年同期创历史新高，为票价上升奠定基础。展望2025年，供需继续恢复趋势确定，机队增速放缓的长期效应将持续释放，航司盈利中枢有望超预期上行。

中国航司机队增速变化与影响

阶段	机队增速	主协调机场时刻	对盈利影响
2010-2016（快速扩张）	>10%	增长受限但未严控	客座率上升但票价承压
2017-2019（控总量）	~8%	几无增长（≤3%）	三四线增投拖累盈利
2019-2024（十四五）	<3%	瓶颈持续	供需改善，盈利中枢上行

H3：投资策略——优选高品质航网，布局超级周期

机队增速放缓是航空超级周期的核心供给逻辑。中国航司盈利中枢将超预期上行与持续。优选拥有高品质航网的航司，将具业绩估值双重空间。时刻是航司核心盈利资产，优质干线时刻长期价值巨大。中国国航航网品质长期居首，吉祥航空坚定“好码头”战略，春秋航空盈利能力领跑全球航司。