广发证券报告指出，航空板块作为交运顺周期品种，在宏观预期转向背景下，周期弹性值得期待。24Q3行业整体量增价跌，但大航受益于国际线需求同比明显提升（国航/南航/东航/海航国际RPK同比+77.9%/+62.0%/+93.0%/+106.7%），营收同比+5-6%。24Q3布油均价同比下跌8.4%，人民币兑美元升值1.7%，油汇两端对航司业绩均有正向贡献。供给端机队引进保持低增速，需求端国际线持续恢复叠加宏观政策发力，航空周期高度与弹性值得期待。
24Q3业绩复盘——量增价跌，大航超预期
24Q3航空旺季呈现“量增价跌”特征，大航与小航表现分化。大航受益于国际线需求同比明显提升，国航/南航/东航营收同比+5-6%。以国内线为主的春秋与吉祥受票价下跌影响更为明显，营收同比各增0.5%/-0.2%。华夏航空受益于利用率改善和机队规模增长，营收同比+18.7%。
利润端，海航与华夏是24Q3唯二实现归母净利正增长的航司，同比+12.6%/+411.9%。海航得益于精细化管理、汇兑收益提升（财务费用同比减少8.69亿元）以及政府补贴同比+318%至5.23亿元。华夏受益于航班量上行，其他收益同比增长1.57亿元至2.92亿元。大航受益于税盾影响，业绩略超市场预期。
表2：24Q3上市航司国际线RPK恢复情况| 航司 | 国际RPK同比23Q3 | 国际RPK相当于19Q3 |
|---|
| 海航控股 | +106.65% | 59.3% |
| 东方航空 | +92.99% | 101.8% |
| 中国国航 | +77.9% | 87.7% |
| 南方航空 | +62.0% | 86.5% |
国际线快速修复——核心驱动因素
国际线恢复是航空业供需结构优化的核心变量。24Q3六家A股上市航司国际ASK同比+70.5%，相当于19年同期的88.4%；国际RPK同比+79.1%，相当于19年同期的88.5%。大航中，东航国际线需求已超19年同期（101.8%），国航/南航/海航分别恢复至87.7%/86.5%/59.3%。
国际线恢复对客座率贡献显著。六家航司累计客座率同比改善4.9pp，较19年同期改善0.7pp。国内客座率已超19年同期0.6pp，国际客座率与19年同期持平。近期中国进一步扩大免签国家范围（斯洛伐克/挪威/韩国等9国），中加航线恢复限制取消，未来国际线恢复率提升下，国内航空供需结构有望进一步优化。
油汇边际利好——成本优化与汇兑贡献
油价回落为航司成本端减负。24Q3布油均价同比下跌8.4%，带动航空煤油出场价均价同比下跌3.6%，航司单位ASK营业成本均有不同程度下降。但由于今年旺季航空票价同比下滑幅度大于油跌带来的成本优化幅度，毛利率同比仍有下滑。
人民币升值贡献汇兑收益。24Q3人民币兑美元升值1.7%（去年同期升值0.6%），带动国航/南航/东航/海航/吉祥当期财务费用同比下滑33.1%/21.3%/18.6%/108.8%/1.9%。油汇边际改善将助力航司业绩进一步修复，周期上行动力充足。
未来展望——周期弹性值得期待
航空板块作为交运顺周期加强品种，宏观预期的转向有望催化行情开启。需求端，后续财政与货币政策的持续发力有望助力国内航空出行需求改善，国际线恢复率提升下国内航空供需结构有望进一步优化。供给端仍面临供应链紧张等矛盾，机队引进保持低增速。
在相对中性或偏乐观的宏观环境下，板块行情有望开启，航空需求回升步伐加快乃至非线性增长情景发生的概率加大。重点关注业绩边际改善明显的海航控股、华夏航空，相对低估值的大航H股，经营效率突出的春秋航空及汇率敏感性较高的吉祥航空。
