国际工程承包板块正迎来历史性估值修复窗口。财通证券2025年建筑行业专题报告指出，中钢国际2024年前三季度海外新签122.91亿元（+80.54%），海外营收占比51.66%；中工国际海外营收占比66.36%，海外新签15.73亿美元（+10.08%）；上海港湾海外营收占比78.77%，海外新签占比83.20%。国际工程企业海外业务占比高、订单弹性大，在一带一路行情中历来弹性优于建筑央企。与此同时，八大建筑央企PB均处于历史3%-23%的低分位水平，化债政策落地促进资金回收+国资委市值管理要求解决长期破净问题+2025年第四届高峰论坛预期三重催化叠加，国际工程板块有望迎来估值与业绩的双击。
国际工程企业——海外订单高弹性标的梳理
中钢国际是“一带一路”行情中最具代表性的国际工程企业。2024年前三季度海外新签122.91亿元（+80.54%），海外订单占比81.66%；单2024Q3海外新签41.82亿元（+215.15%）。自2013年倡议提出以来，十年海外营收复合增速38.0%、海外毛利复合增速41.8%。2024H1海外营收46.87亿元（+47.67%），海外营收占比51.66%。公司2024年前三季度归母净利润6.4亿元（+30.36%），海外高增长订单有望持续转化为收入利润。
中工国际是中国对外工程承包行业优秀代表，20多年来在五大洲70多个国家建设百余个“交钥匙工程”。2024H1海外营收36.49亿元（+17.04%），海外营收占比66.36%。前三季度海外新签15.73亿美元（+10.08%），海外订单占比70.1%。中材国际是全球最大水泥工程系统集成服务商，2024H1海外营收93.53亿元（+15.23%），海外营收占比44.99%；自2013年以来十年海外毛利复合增速11.5%。
北方国际2024H1海外营收52.95亿元，海外营收占比50.84%；十年海外营收复合增速18.2%。上海港湾2024H1海外营收9.35亿元（+91.9%），海外营收占比78.77%，前三季度海外新签占比83.20%，2021-2023年海外毛利复合增速37.4%。志特新材2014-2023年九年海外营收复合增速55.7%。
建筑央企——PB历史底部，化债+市值管理催化估值修复
八大建筑央企当前PB均处于历史低位。截至2024年12月27日，中国中铁PB 0.54（历史3.63%分位）、中国铁建PB 0.49（历史9.16%分位）、中国建筑PB 0.56（历史6.91%分位）、中国交建PB 0.62（历史23.17%分位）、中国化学PB 0.85（历史10.04%分位）、中国中冶PB 0.68（历史4.61%分位）、中国电建PB 0.70（历史13.75%分位）、中国能建PB 0.94（历史25.16%分位）。
三重催化驱动估值修复。第一，化债政策落地：11月人大常委会增加地方化债10万亿元，建筑企业应收类资产体量较大，资金回收有望改善经营质量和现金流。第二，市值管理要求：12月国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，明确提出将解决长期破净问题纳入年度重点工作，指导长期破净上市公司制定披露估值提升计划。第三，一带一路催化：2025年或举办第四届高峰论坛，历史三轮行情显示峰会宣布召开前后板块均有显著超额收益。在化债改善基本面+市值管理提升估值+峰会催化情绪的三重作用下，破净央企估值修复空间充足。
中吉乌铁路等重大项目——业绩弹性释放可期
2025年一带一路重大项目有望进入集中兑现期。中吉乌铁路（吉国境内段304.94km/计划投资338.8亿元）施工图审核招标已发布，该铁路自新疆喀什引出，途经吉尔吉斯斯坦至乌兹别克斯坦，全长约523公里，是“一带一路”框架下中亚互联互通的核心项目，一经建成将改变自东亚到中东和南欧的交通格局。沙特萨勒曼国王智慧区项目（34万㎡/20.8亿美元）由中国建筑承建，是沙特“2030愿景”下提升首都利雅得教育、文化和旅游水平的重大项目。塞尔维亚国家足球场（5万容量/“花园式”设计）计划2026年12月竣工。摩洛哥高铁（430公里/时速320公里）由中铁二十局承建第5标段。
国际工程企业海外订单高增叠加重大项目进入建设周期，2025年有望迎来收入确认加速期。建议重点关注中钢国际（海外订单增速最快、估值弹性大）、中工国际（海外占比最高、“交钥匙工程”经验丰富）、中材国际（全球水泥工程龙头、海外毛利持续增长）、北方国际（十年海外营收CAGR 18%）、上海港湾（海外营收占比近80%、东南亚/中东布局完善），以及中国建筑、中国中铁、中国铁建、中国电建等受益于海外订单高增和估值修复的八大央企。
表3：国际工程企业海外业务核心指标对比| 企业 | 2024H1海外营收占比 | 2024年前三季度海外新签增速 | 10年海外营收CAGR | 2024Q3末PB |
|---|
| 中钢国际 | 51.66% | +80.54% | 38.0% | — |
| 中工国际 | 66.36% | +10.08% | — | — |
| 中材国际 | 44.99% | -2%（海外） | 5.3% | — |
| 北方国际 | 50.84% | -61%（新签总额） | 18.2% | — |
| 上海港湾 | 78.77% | 海外新签占比83.2% | — | — |
