2024上海宝马展成为观察国产工程机械竞争格局的重要窗口。浙商证券报告重点推荐三一重工、徐工机械、山推股份等龙头企业。从估值来看，三一重工2024年PE为24倍，徐工机械和中联重科均为15倍。从盈利能力来看，恒立液压ROE达25%，山推股份ROE为15%。出口增长与电动化转型正成为重塑行业竞争格局的两大核心驱动力。本文基于宝马展展品结构与上市公司盈利预测，分析国产工程机械的竞争格局演变。
龙头估值分化——三一高增长溢价，徐工中联低估值弹性
浙商证券对工程机械重点公司的盈利预测显示，2024年各龙头企业的估值水平呈现明显分化。三一重工预计2024年归母净利润61.7亿元，对应PE为24倍，处于行业较高水平，反映了市场对其新品放量和海外扩张的溢价预期。徐工机械预计2024年归母净利润62.2亿元，对应PE为15倍；中联重科预计2024年归母净利润39.1亿元，对应PE为15倍。二者处于行业估值中枢。
从增长弹性来看，山推股份2023年归母净利润7.7亿元，预计2024年达10.3亿元，同比增长34%，2024年PE为15倍。柳工预计2024年归母净利润15.4亿元，同比增长77%，PE为15倍。杭叉集团和安徽合力预计2024年PE分别为13倍和11倍，处于行业估值低位。估值分化反映了市场对不同细分赛道增长前景的差异化定价。
盈利能力对比——恒立液压ROE领先，整机企业盈利修复
从ROE（净资产收益率）来看，恒立液压以25%的ROE遥遥领先，体现了核心零部件企业在产业链中的议价能力和盈利稳定性。三一重工ROE为7%，徐工机械为10%，中联重科为11%，山推股份为15%，安徽合力为18%。整机企业ROE普遍低于核心零部件企业，但随着出口占比提升和电动化产品放量，整机企业的盈利水平有望持续修复。
从PE与ROE的匹配度来看，山推股份15%的ROE对应15倍PE，安徽合力18%的ROE对应11倍PE，具有一定的估值性价比。恒立液压25%的ROE对应29倍PE，体现了市场对其盈利质量和稳定性的认可。
出口与电动化——重塑竞争格局的两大引擎
本届宝马展上，出口与电动化是各大展商的核心主题。三一重工参展产品中超过50%为全球化机型，中联重科特别展出了针对欧美、澳洲等全球各大市场的产品。出口已成为国产工程机械企业打开成长空间的关键路径。
电动化方面，三一重工31台电动化新品、中联重科近20款新能源产品、山推股份新能源一体化解决方案、浙江鼎力高压快充高空作业平台等集中亮相，表明电动化已从单点突破转向全面竞争。出口提供了市场空间的天花板，电动化提供了产品升级的突破口，两者共同构成了重塑竞争格局的核心驱动力。
投资主线——聚焦整机龙头与核心零部件
表：重点工程机械企业盈利预测与估值对比| 公司 | 市值（亿元） | 股价（元） | 2023归母净利润（亿元） | 2024E归母净利润（亿元） | 2025E归母净利润（亿元） | 2024 PE | ROE（2023） |
|---|
| 三一重工 | 1451 | 17.1 | 45.3 | 61.7 | 80.2 | 24 | 7% |
| 徐工机械 | 916 | 7.75 | 53.3 | 62.2 | 78.2 | 15 | 10% |
| 中联重科 | 603 | 6.95 | 35.1 | 39.1 | 51.8 | 15 | 11% |
| 恒立液压 | 731 | 54.5 | 25.0 | 25.6 | 29.4 | 29 | 25% |
| 山推股份 | 158 | 10.55 | 7.7 | 10.3 | 13.3 | 15 | 15% |
| 安徽合力 | 152 | 17.06 | 12.8 | 13.8 | 15.3 | 11 | 18% |
综合本届宝马展的展品趋势和上市公司的盈利预测，工程机械行业的投资主线可聚焦为两条。一是出口和电动化布局领先的整机龙头。三一重工凭借75%的新品率、超50%的全球化机型和31台电动化产品，在技术和市场两端同时发力，虽然24倍PE处于行业高位，但高增长预期为其估值提供了支撑。徐工机械和中联重科凭借15倍的较低PE和稳健的盈利增长预期，具备估值修复弹性。二是盈利能力突出的核心零部件企业。恒立液压以25%的ROE和电气化产品转型（控制器、电动缸等），在工程机械电动化趋势中占据核心供应商地位。
风险方面需关注产品订单落地不及预期和宏观环境大幅变动的影响。若下游客户资本开支强度减弱或采购意愿下降，工程机械企业的订单交付和收入确认可能滞后。若宏观环境出现大幅变动，工程机械行业景气度可能受到拖累。
