2025年光伏行业最大的投资主线不是需求的增长，而是供给端的出清。当前中国已具备1000GW+的硅料、硅片、电池、组件制造能力，远超全球530GW的装机需求。但供给侧正在发生深刻变化——工信部11月收紧新建产能能耗标准，硅料环节四巨头（通威、协鑫、大全、新特）合计产能187.5万吨（市占率约60%）限产易于达成一致，TOPCon电池招标占比已达94%，PERC存量产能面临加速淘汰。中银证券年度策略报告认为，光伏供给侧出清将沿“硅料率先涨价→电池紧跟修复→组件价格托底”路径演绎，行业有望在2025年迎来盈利拐点。
产能过剩背景下，能耗新规切断新增产能路径
光伏行业供给端产能充沛远超行业需求。截至2023年末，我国多晶硅、硅片、电池、组件年产能分别达230万吨、953.6GW、929.9GW、920GW，可满足1000+GW光伏装机，而2025年全球装机预计仅530GW。2024年产能规模进一步扩大，供需失衡持续。
2024年11月20日，工信部发布《光伏制造行业规范条件（2024年本）》，正式稿较7月征求意见稿进一步收紧新建产能标准：多晶硅还原电耗由<44降至<40kWh/kg、综合电耗由<57降至<53kWh/kg；硅片水耗由870调整为<540t/百万片且再生水利用率高于40%。在政策有效执行的前提下，新增光伏制造产能将极为困难，光伏周期向上节奏取决于存量供给侧优化进度。
从历史经验看，2010年以来我国煤炭、钢铁、水泥、平板玻璃等行业也曾通过“严控新产能投放、加快落后产能淘汰、产能置换”等方案实现出清。2024年5月国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》，明确要求到2025年底平板玻璃行业能效标杆水平以上产能占比达20%。光伏玻璃产能限制或将采取类似方案，强化产能能效概念，推动落后产能退出。
硅料是供给侧优化核心抓手，四巨头减产易于达成一致
硅料环节具备头部厂商产能集中、技术实力强的特点，是供给侧优化的核心抓手。截至2024年末，通威股份（85万吨）、协鑫科技（42万吨）、大全能源（30.5万吨）、新特能源（30万吨）四家头部企业产能合计187.5万吨/年，全部满产可满足超900GW组件需求，四家合计市占率约60%。
限制硅料产能主要围绕两种思路：1）配额限制，即根据各家产能情况限制一定比例开工率，以求达到供需相对平衡；2）能耗限制，即依据企业电耗（或硅耗）等指标，关停尾部高能耗企业。无论限产以何种方式落地，均对头部硅料厂商构成直接利好——配额思路下头部厂商产能大、市占率高；能耗思路下头部厂商技术领先、竞争力强。
实际减产已在发生。10月多晶硅产量约13.36万吨（环比-3.15%），硅业分会预计11月产量环比继续下降至12.5万吨。多晶硅库存从高位逐步回落，价格由年初65元/kg下跌至40元/kg后已开始企稳回升。硅料减产预期已逐步发酵，供给侧优化信号明确。
电池环节：TOPCon招标占比94%，PERC产能面临淘汰
电池片是供给侧优化的第二抓手，行业需求持续迭代叠加实际盈利承压推动格局优化。2024年1-10月我国光伏组件招标规模合计216.10GW，N型组件占比达94%（HJT/BC合计约11GW）。TOPCon电池技术仍在快速迭代——激光辅助烧结、半片钝化、背面poly减薄、正面poly等技术小步快走，钧达股份“MoNo2”系列电池效率达26.3%，晶科能源Tiger Neo 3.0组件效率达24.8%。
二三线厂商提效能力较弱，在实际经营端亏损的背景下大概率暂缓固定资产投资。当前电池片单位亏损约3分/W，头部专业化电池厂商有望利用资金、资源优势持续研发迭代，与二三线厂商拉开效率差距，演绎“高效电池片销售溢价”逻辑。
供需关系方面，电池片在产业链中供需关系相对较优。集邦新能源预计2024年末TOPCon电池产能约941GW，但实际高效N型电池片供需关系更为乐观。若光伏上游产业链价格止跌，电池片环节有望率先体现盈利弹性。
组件：成本指导价托底，出口退税下调推动海外涨价
组件端同样迎来价格拐点信号。2024年10月中国光伏行业协会发文呼吁招标方尊重市场规律，设定“组件最低限价”为0.68元/W，11月上调至0.69元/W。10月组件定标均价0.699元/W（环比+3%），集采价格已迎来拐点。在供给侧改革预期下，光伏产业链上游涨价预期较强，有望推动终端组件价格持续上涨。
2024年11月15日，财政部将硅片、电池、组件出口退税率由13%下调至9%（12月1日起实施），未能退税的4%增值税将计入制造成本。由于光伏制造产能主要集中于我国，制造厂商大概率能将增量成本转嫁至海外终端电站，推动海外组件价格上涨，避免海内外价格倒挂。
表：光伏主产业链供给侧优化核心抓手| 环节 | 产能规模 | 出清路径 | 核心受益逻辑 |
|---|
| 硅料 | 四巨头187.5万吨（市占率60%） | 配额/能耗限产 | 四巨头减产易达成一致，率先涨价 |
| 电池 | TOPCon产能941GW | 技术迭代淘汰落后产能 | 高效N型电池供需趋紧，盈利弹性大 |
| 组件 | 产能超920GW | 协会限价+出口退税调整 | 成本指导价托底，海外涨价 |
投资策略：聚焦硅料与电池龙头
中银证券看好光伏供给侧出清带来的投资机会，建议优先布局：1）具备技术优势、成本优势的头部硅料、电池企业——通威股份（硅料85万吨全球第一，综合电耗降至50kWh/kg以内，N型料占比90%，是为数不多具备多晶硅扩产能力的企业之一）；2）受益于主产业链供给侧优化的配套辅材企业；3）在BC、HJT等新技术领域布局领先的企业。光伏供给侧出清将从硅料开始，电池跟随，组件价格托底，2025年是行业盈利拐点的关键之年。
