东海证券光伏行业研究框架报告指出，光伏产业链正经历深度调整——主材环节硅料、硅片、电池片全线亏损，仅组件环节维持0.03元/W的微利。截止2024年10月底，N型多晶硅价格较年初下跌50.59%，N型硅片跌幅达75.48%，产业链价格已处于历史低位。供需失衡的核心在于近年产能的快速扩张与需求增长节奏的错配。CPIA宣布将加强招标监管、龙头企业跟进上调组件价格，叠加行业主动减产和产能出清，预计2025年供需矛盾有望缓解，行业经营状况有望企稳回暖。
供需失衡的根源——产能扩张与需求增长节奏错配
2022-2023年，在行业高景气度刺激下，光伏产业链经历了史上最大规模的产能扩张。截止2023年底，国内硅料/硅片/电池片/组件产能分别达230.07万吨、953.74GW、929.83GW、919.90GW，各环节产能均已超过当年全球装机的2倍以上。2024年扩产节奏虽明显放缓，但8月底较2023年底增速仍达16.92%/6.32%/16.15%/14.61%。
供需错配的根本原因在于需求与供给变化节奏不一致。需求边际变化向产能端传导存在时滞，而产能落地及去化周期较长。2018-2022年，全球装机需求增长大致滞后于主产业链产能增长。硅料扩产滞后于其他环节，更是直接导致了2022年的供需紧张——当年硅料产能增速明显低于下游，使硅料环节攫取了全产业链绝大部分利润。这一周期规律在当前的产能出清阶段同样在发挥作用。
表1：2024年光伏主材环节产能与供需状况| 环节 | 2023年底产能 | 2024年8月产能 | 当前状态 | 开工率 |
|---|
| 硅料 | 230.07万吨 | ~269万吨 | 全面亏损 | 约44% |
| 硅片 | 953.74GW | ~1014GW | 全面亏损 | 约56% |
| 电池片 | 929.83GW | ~1080GW | 全面亏损 | 约58% |
| 组件 | 919.90GW | ~1054GW | 微利 | 约56% |
产业链价格全线触底——供需关系的直观验证
产业链价格是反映供需关系的核心指标。截止2024年10月31日，N型多晶硅平均价格约42元/kg，较年初下降50.59%；N型硅片M10约1.02元/片，下降75.48%；TOPCon电池M10约0.27元/W，下降49.06%；TOPCon组件M10约0.71元/W，下降39.83%。
从盈利角度看，根据东海证券测算，硅料环节当前不含税价39.16元/kg，完全成本44.86元/kg，单位亏损5.70元/kg；硅片环节不含税价0.95元/片，完全成本1.37元/片，亏损0.42元/片；电池片环节不含税价0.25元/W，完全成本0.31元/W，亏损0.06元/W；仅组件环节不含税价0.66元/W，完全成本0.63元/W，维持0.03元/W的微利。产业链价格下探空间已极为有限，各环节亏损状态不可持续，价格触底信号明确。
库存见顶与开工率下行——供给收缩信号显现
库存和开工率是判断供需拐点的先行指标。从库存看，2024年硅料、硅片分别于3月、2月快速累库，11月1日库存分别达26.1万吨、39.27GW。但边际变化已出现积极信号——11月4日中国光伏电池外销厂周度库存2.89GW，环比大幅下降33.72%；国内及欧洲组件库存也由前期高点有所回落，行业整体进入去库阶段。
从开工率看，2024年9月硅料/硅片/电池片/组件开工率分别降至44%、56%、58%、55.83%，处于年内低点。值得注意的是，组件作为主材中最终环节具有先行性——10月组件月度总产量51.10GW，环比+4.07%，排产率先回升。企业主动减产叠加CPIA政策托底，有望加速供需关系的修复。
海外贸易壁垒倒逼出海——产能外迁的新趋势
需求全球化与产能中国化的矛盾日益突出。2023年硅料/硅片/电池片/组件中国产能在全球占比分别达93.60%、97.90%、90.10%、83.40%，但国内装机仅占全球59.26%。欧美等国持续加码贸易壁垒——美国对东南亚四国双反豁免调查重新开启、301关税将电池关税上调至50%、欧盟《净零工业法案》要求2030年本土制造产能达部署需求的40%。
海外建厂已成为大势所趋，预计2024年底中国企业海外电池/组件产能将达73.2GW/97.7GW。出海不仅是应对贸易壁垒的被动选择，更是获取高溢价市场的主动战略——美国市场TOPCon组件M10与欧洲价差达0.18美元/W，高溢价持续存在。拥有海外产能布局和渠道积累的龙头企业将持续受益。
