申万宏源证券深度报告指出，工具行业正迎来多重周期共振的上行窗口。供给端，2022年以来的渠道去库存已进入末期——2024年以来家得宝、劳氏、沃尔玛库存同比降幅明显收窄，补库订单逐步恢复。需求端，2024年三季度美联储进入降息周期，30年期固定抵押贷款利率从7.79%的历史高位回落，购房成本下降有望推动成屋销售回升，进而拉动五金工具消费。巨星科技2024年前三季度营收增28.7%、归母净利增28.6%，预计全年归母净利润同比增长35%-50%，周期反转效应正在兑现。
去库存进入末期，补库订单逐步恢复
2022年以来，受高通胀和利率上升影响，美国零售商进入主动去库存阶段。家具、家饰、电子产品及家用电器商店及建材渠道库存同比持续下降。2023年，巨星科技营收同比下降13.3%，主要受客户去库影响——手工具及存储箱柜板块销量下滑。
2024年以来，零售商库存同比降幅明显收窄，补库趋势确立。家得宝存货环比2023年底增长13.9%（2024Q3公告），劳氏存货环比基本持平但有明显补库迹象。沃尔玛库存同比降幅已收窄至-1.01%。巨星科技营收增速与家得宝和劳氏的营收及库存高度正相关，补库订单恢复直接拉动公司销售放量。
当前处于主动去库存周期的末期，五金工具行业后续有望迎来周期复苏。据公司2023年报判断，2024年下半年或明年初有望迎来新一轮的需求回升和补库订单。2024年前三季度数据已验证这一判断，全年营收预计同比增长超35%。
降息周期开启，房地产市场回暖在望
美联储持续加息使美国30年期固定抵押贷款利率于2023年11月升至7.79%，为2000年以来最高，超过2007年次贷危机期间的最高利率。受高息影响，美国成屋销售套数自2022年一季度起持续走弱，并延续至2024年三季度。
2024年三季度美联储进入降息周期，购房成本随之减少，购房需求有望持续攀升。历史数据显示，五金工具消费与房屋销售具有较强的正相关性——新宅装修需求驱动工具消费增长，且工具消费波动幅度小于新宅销售，在需求下行时具备韧性。
未来房市回暖为五金工具提供更广阔的市场前景。工具消费的驱动因素包括新房装修（直接拉动）、存量房流转（房屋转手后的翻新需求）、DIY维修（人工成本高昂下的替代需求）。降息对三个渠道均有正向催化，预计2025年工具行业需求将明显回暖。
盈利弹性——汇率、原材料、海运费的边际改善
巨星科技盈利水平受人民币汇率、原材料价格和海运费三因素影响，当前各因素均呈边际改善态势。
汇率方面，公司收入以美元计价、成本以人民币计价，人民币贬值将提升毛利率和净利率。2024年人民币兑美元汇率整体偏弱，对公司盈利构成正向支撑。公司通过远期外汇合约套期保值，平滑汇率波动影响。
原材料方面，铝材、钢材、工程塑料是主要原材料。2024年钢材等原材料价格整体下行，存储箱柜业务毛利率对热卷钢价格最为敏感，原材料降价将滞后1-2个季度反映在毛利率改善上。原材料价格上涨时公司可通过提价转嫁成本，价格下降时暂缓降价获取更高利润，展现较强的成本管理能力。
海运费方面，OBM业务承担海运费成本，2024年海运费呈下降稳定态势，OBM毛利率较2021-2023年明显修复。ODM与OBM的毛利率差反映海运费变化，2024上半年这一差值已回归正常水平。海运费稳定叠加OBM占比提升，毛利率有望持续改善。
2025年展望——周期上行叠加成长逻辑
2025年巨星科技将同时受益于行业周期上行和公司成长逻辑的双重驱动。周期层面，降息催化房地产及工具消费回暖，补库订单持续释放。成长层面，OBM占比提升、电动业务扩张、全球产能释放三大逻辑同步推进。
公司预计2024年全年归母净利润22.8-25.4亿元，同比增长35%-50%，盈利弹性已初步释放。2025-2026年净利润预计28.68亿元和32.83亿元，对应增速22.6%和14.5%。在可比公司2024-2026年平均PE 23/16/12倍的参照下，巨星科技当前16/13/11倍的估值存在安全边际和修复空间。
工具行业周期复苏关键指标| 指标 | 2023年 | 2024年变化 | 2025年展望 |
|---|
| 家得宝存货增速 | 同比下降 | 环比+13.9% | 补库持续 |
| 美国30年期房贷利率 | 7.79% | 降息周期开启 | 继续下行 |
| 巨星科技营收增速 | -13.3% | 前三季度+28.7% | 预计+20.3% |
| 巨星科技归母净利润 | 16.92亿元 | 预计22.8-25.4亿元 | 预计28.68亿元 |
