申万宏源证券首次覆盖巨星科技，给予“买入”评级。作为国内手工具出海龙头企业，公司海外收入占比持续保持在90%以上，2024上半年达95.44%，其中美国市场占65.38%、欧洲占25.68%。公司深度绑定家得宝、劳氏、沃尔玛等全球核心大客户，前五大客户占比长期稳定在50%左右。2024年前三季度营收110.8亿元（+28.7%）、归母净利润19.3亿元（+28.6%），预计全年归母净利润22.8-25.4亿元，同比增长35%-50%。
出海二十年，从ODM代工到全球工具龙头
巨星科技成立于1993年，以ODM代工手工具业务起步。2009年创立首个自主品牌Workpro，开启从ODM向OBM的转型之路。2010年深交所主板上市后，公司先后完成对Goldblatt、Arrow、Swiss+Tech、Shop-Vac、BeA、SKTools、Geelong、TESA等十余个海外高端品牌的收购，快速完善产品矩阵和全球渠道布局。
公司目前已形成手工具、存储箱柜、电动工具、激光测量仪器四大业务板块，SKU总数超过3万种。2023年营收109.29亿元，2017-2023年CAGR达16.91%；归母净利润16.92亿元，CAGR达20.6%。2024年前三季度营收110.8亿元已超2023年全年，归母净利润19.3亿元同比增长28.6%。
公司的成长路径清晰反映了中国制造业出海的三次跃迁：从单纯代工到自主品牌、从单一品类到多品类矩阵、从中国制造到全球制造。每一次跃迁都通过收购海外品牌实现——不仅获取品牌资产和渠道网络，更重要的是获取本土市场的信任和消费者认知。
欧美市场深度渗透，前五大客户占比稳定50%
工具消费市场高度集中于北美和欧洲。北美地区由于人均居住面积大、独立式建筑占比高、人工成本昂贵，居民普遍自行进行房屋维修保养，工具产品需求量大且稳定。巨星科技凭借技术、品牌、产品规格等方面的竞争优势，成功打入欧美主流零售渠道。
公司已成为家得宝、沃尔玛、劳氏、Kingfisher、CTC等多家大型连锁超市的最大工具和储物柜供应商之一。前五大客户占比从2010年的57.63%调整至2023年的45.85%，客户集中度保持较高水平但呈下降趋势，反映客户结构更加多元化。公司为劳氏开发600余种产品、为家得宝开发120余种产品、为Kingfisher开发650余种产品，通过个性化定制服务增强客户粘性。
深度绑定核心大客户的战略价值在于：大型商超的供应商准入周期长、验证标准严苛，一旦进入后合作关系稳定，客户粘性强。巨星科技在工具品类的先发优势形成了较高的渠道壁垒，新进入者难以在短期内复制。同时，公司通过并购BeA、Lista等品牌获取汽车、航空、奢侈品牌等优质客户资源，进一步拓展客户边界。
跨境电商增厚品牌优势，亚马逊手工具出口第一
线上渠道建设是巨星科技出海的重要补充。公司依托亚马逊、eBay、速卖通等第三方电商平台，直接为全球终端用户提供高品质、全品类产品。2018年全面上线全球产品销售，2020年成为亚马逊手工具销售额国内出口卖家第一名。自主电商平台土猫网2020年实现销售收入8000多万元，成为国内领先的垂直工具电商。
跨境电商渠道对OBM业务的拉动效应显著。WORKPRO、DURATECH、SWISSTECH、Prexiso等电商品牌的销售收入同比大幅增加，2019年电商销售收入实现超45%增长，带动自有品牌收入同增103.62%。2022年自有品牌销售收入达50.87亿元（+32.61%），占比首次超40%。
线上渠道的价值不仅在于销售收入本身，更在于品牌认知的建立和消费者数据的获取。通过电商平台直接触达终端消费者，公司能够更敏锐地捕捉消费趋势、验证产品设计、积累品牌资产，为线下渠道的拓展提供数据支撑。线上线下协同发展已成为巨星科技渠道战略的核心特征。
首次覆盖买入评级，估值低于可比公司
申万宏源预测公司2024-2026年归母净利润分别为23.39/28.68/32.83亿元，对应PE为16/13/11倍（股价2024/12/24）。可比公司（创科实业、格力博、大叶股份、泉峰控股）2024-2026年平均PE分别为23/16/12倍，巨星科技估值明显低于行业均值。
公司的核心竞争优势体现在三个维度：一是深度绑定下游核心大客户带来的业绩确定性；二是全球23个生产基地布局带来的灵活性和风险规避能力；三是OBM占比从19%提升至44%带来的品牌溢价和毛利率提升空间。考虑公司作为国内工具行业出海龙头，具备估值溢价潜力，首次覆盖给予“买入”评级。
巨星科技海外收入与客户结构| 指标 | 2023 | 2024H1 |
|---|
| 海外收入占比 | 94.7% | 95.4% |
| 美洲收入占比 | ~64% | 65.4% |
| 欧洲收入占比 | ~25% | 25.7% |
| 前五大客户占比 | 45.9% | — |
