工程机械是2024年三季报中最大的亮点。国金证券研报数据显示，主机厂三季度业绩集体超预期——三一重工24Q3收入同比+18.86%、归母净利润同比+96.49%，柳工归母净利+58.74%，徐工机械+28.28%，山推股份+25%。利润率提升是核心驱动力，海外收入占比持续提升叠加国内土方板块持续复苏，主机厂利润端增速明显跑赢收入端，这一趋势有望在未来2-3年持续显现。本文将深度解析工程机械三季报超预期的逻辑与投资机会。
收入端：内外共振，三一重工环比改善22pct
工程机械主机厂收入端呈现明显的好转趋势。24Q3单季度，三一重工收入同比+18.86%（环比24Q2提升22.02个百分点），柳工收入同比+11.8%，徐工机械收入同比-6.37%（环比提升0.67pct），中联重科收入同比-13.9%（环比下滑7.38pct）。受益于国内土方板块持续复苏和海外市场回暖，头部厂商收入端环比明显改善，三一重工在收入端展现明显复苏趋势，重回正增长通道。
表：工程机械主机厂24Q3业绩一览| 公司 | 收入增速 | 归母净利增速 | 毛利率 | 毛利率变动 |
|---|
| 三一重工 | +18.86% | +96.49% | 28.32% | -0.87pct |
| 柳工 | +11.80% | +58.74% | 23.67% | +1.72pct |
| 徐工机械 | -6.37% | +28.28% | 25.54% | +2.54pct |
| 山推股份 | +25% | +28% | — | — |
| 中联重科 | -13.90% | +4.42% | 28.52% | +1.06pct |
盈利端：利润率提升驱动利润增速跑赢收入
利润率提升是工程机械板块业绩超预期的核心驱动力。四家主机厂24Q3毛利率同比均有提升——徐工机械25.54%（+2.54pct）、柳工23.67%（+1.72pct）、中联重科28.52%（+1.06pct），三一重工28.32%（-0.87pct）。海外收入占比持续提升是国内主机厂毛利率改善的核心逻辑。2023年三一重工海外收入占比已达58.9%，徐工机械40.1%，中联重科38.0%，柳工41.7%。海外市场毛利率普遍高于国内5-10个百分点，随着海外收入占比的提升，整体毛利率持续改善。与此同时，国内土方板块持续复苏，国内收入增速回暖，也对利润率形成正面贡献。
利润端：归母净利增速显著跑赢收入，趋势有望延续2-3年
利润端增速明显跑赢收入增速是工程机械板块最突出的亮点。三一重工24Q3归母净利+96.49%（收入+18.86%），柳工+58.74%（收入+11.8%），徐工机械+28.28%（收入-6.37%），山推股份+28%（收入+25%），中联重科+4.42%（收入-13.9%）。利润率提升所带动的主机厂利润端增速明显跑赢收入增速，有望在未来2-3年持续显现。工程机械行业已进入“利润弹性>收入弹性”的阶段——前期投入的研发、渠道、产能逐步兑现，规模效应释放叠加海外高毛利率产品占比提升，共同驱动利润端的超额增长。
投资建议：重点关注三一重工、中联重科、徐工机械、柳工
国金证券看好工程机械长期利润增长逻辑。中国工程机械企业全球化已进入加速期，海外收入占比从2020年的15%-30%提升至目前的40%-60%，海外市场毛利率优势将持续兑现。国内方面，挖机内销已率先转正（24H1同比+4.66%），土方板块复苏有望向其他品类传导。建议重点关注三一重工（国际化优势显著、利润弹性大）、中联重科（出口增速最快、横向品类拓展）、徐工机械（优质资产注入、利润率改善）、柳工（出海+内部治理改善、利润弹性较大）、山推股份（大马力推土机出口拉动）。
