华西证券报告指出，工程机械内需正呈现结构性复苏。2024年挖机内销同比增长11.7%，是率先回暖的品类；装载机内销-3.9%，汽车起重机-37.5%、履带起重机-41.9%等非挖产品仍在探底。内销端与出口趋势反向——挖机表现显著优于非挖，国内修复的节奏沿着挖机到非挖的顺序演进。政策层面，2025年拟发行超长期特别国债1.3万亿元（+3000亿元）、地方政府专项债券4.4万亿元（+5000亿元），随着资金到位，新开工项目建设进度有望加快，进而带动工程机械设备需求。华西证券看好后续国内非挖产品降幅的持续收窄。
挖机内销率先回暖，非挖产品仍在探底
2024年工程机械内销呈现明显分化。挖机内销100,543台，同比增长11.7%，是主要品类中率先回暖的。装载机内销54,326台（-3.9%），降幅已显著收窄。但起重机类产品仍深度承压——汽车起重机-37.5%、履带起重机-41.9%、塔式起重机-66.7%。高空作业平台-33.4%、压路机-14.4%、摊铺机-19.0%。
国内修复的节奏沿着挖机到非挖的顺序演进。挖机作为土方机械的先行指标，率先受益于基建项目开工和矿山需求的回暖。随着项目从土方阶段进入结构施工阶段，装载机、起重机、混凝土机械等非挖产品的需求有望逐步跟进。看好后续国内非挖产品降幅的持续收窄。
政策持续加码，新开工项目有望加速落地
2025年政府工作报告提出实施更加积极的财政政策。拟发行超长期特别国债1.3万亿元，比上年增加3000亿元，用于加快实施一批重点项目，推动“十四五”规划重大工程顺利收官。拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，同比增加5000亿元，重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府债务等。
2025年3月地方政府债券发行额累计同比高增80.58%，显示财政资金正在加速到位。随着资金落地，新开工项目建设进度有望明显加快，进而带动挖掘机、起重机、混凝土机械等工程机械设备的需求。房地产开发投资累计同比下降9.9%，降幅收窄，后续随着逆周期政策发力，地产端有望进一步企稳。
开工小时数高增验证需求回暖
2025年2月中国地区小松挖掘机开工小时数同比高增100.71%，显示下游施工活跃度显著提升。开工小时数是反映工程机械实际使用强度的核心指标，其大幅回升验证了基建项目开工节奏的加快和施工需求的强劲反弹。
华西证券认为，下一阶段基建投资进一步的改善，有望助力国内工程机械行业持续复苏。随着“十四五”规划重大工程的收官冲刺和专项债资金的加速落地，工程机械内需有望在2025年迎来更全面的回暖。建议关注三一重工（土方机械龙头）、徐工机械（全系列产品线）、中联重科（起重机+混凝土）、柳工（装载机+挖机）。
内需复苏节奏与投资机会
内需复苏的节奏判断：挖机已率先回暖，预计2025年挖机内销保持正增长；装载机降幅持续收窄，有望在2025H2转正；起重机、混凝土机械等后周期产品预计2025年降幅收窄，2026年有望复苏。不同产品的复苏节奏差异为投资提供了时间维度上的选择。
工程机械板块有望受益于内需企稳和出口增长的双重驱动。华西证券看好板块业绩随着挖机出口增长、内需企稳而稳健增长，利润率中枢上行。建议关注主机厂：三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、恒立液压等；建议关注底部的浙江鼎力。
表4：工程机械主要产品2024年内销表现| 产品 | 内销（台） | 同比 | 复苏阶段 |
|---|
| 挖掘机 | 100,543 | +11.7% | 已复苏 |
| 装载机 | 54,326 | -3.9% | 降幅收窄 |
| 压路机 | 5,498 | -14.4% | 仍承压 |
| 汽车起重机 | 10,511 | -37.5% | 深度承压 |
| 履带起重机 | 821 | -41.9% | 深度承压 |
| 塔式起重机 | 5,467 | -66.7% | 深度承压 |
| 高空作业平台 | 86,566 | -33.4% | 仍承压 |
