工程机械是2025年上半年机械设备行业中业绩确定性最强的板块之一——归母净利润增长21.6%，挖掘机内销+21.55%、出口+12.79%。华龙证券认为，内需换新周期与大型项目开工叠加海外"一带一路"基建需求，龙头企业的全球竞争力正在从"价格优势"转向"技术+品牌"双轮驱动。
行业整体：利润增速远超营收，经营质量提升
工程机械2025年上半年实现营业收入2055.65亿元，同比增长7.52%；归母净利润209.99亿元，同比增长21.59%。利润增速接近营收增速的3倍，主要受益于两方面：一是主机厂经营质量提升，费用管控和产品结构优化见效；二是毛利率较高的出口收入占比持续提高。
细分来看，整机板块营收+7.17%、利润+22.69%；器件板块营收+14.8%、利润+12.05%。整机利润弹性显著高于营收，器件则呈现"增收不增利"特征，利润增速低于营收。行业整体毛利率25.2%（同比-0.4pct），净利率10.4%（同比+1.02pct），净利率提升反映了费用管控和规模效应的积极影响。
竞争格局：龙头集中度持续提升
工程机械经过多年行业洗牌，已形成较为稳固的竞争格局。三一重工、徐工机械、中联重科、柳工等主机龙头占据国内市场主要份额，恒立液压等核心零部件企业在液压件领域具备较强话语权。
2025年上半年，各龙头企业的经营质量差异开始显现：
- 徐工机械（000425.SZ，增持）：2024A EPS 0.51元，2025E一致预期0.68元，对应PE从17.6倍降至14.8倍，盈利预测持续上调。
- 恒立液压（601100.SH，增持）：2024A EPS 1.87元，2025E一致预期2.16元，PE从28.3倍升至45.0倍，反映市场对液压件龙头的高成长预期。
- 三一重工（600031.SH，未评级）：2024A EPS 0.71元，2025E一致预期1.02元，PE从30.9倍降至20.2倍。
竞争格局的核心变量在于海外市场的拓展能力。龙头企业凭借"技术升级+全球化布局"双引擎，在"一带一路"沿线国家市占率持续提升。
国内外双轮驱动：内需回暖+出口高增
内需：换新周期+大型项目开工
2025年8月，国内挖掘机销量7685台，同比增长14.8%；1-8月累计内销80628台，同比增长21.55%。内需回暖的核心驱动力来自两方面：
一是新一轮集中换新周期到来。上一轮行业高峰期（2020-2021年）销售的设备逐步进入更换周期，按照6-8年的使用寿命推算，2025-2027年将是换新需求的集中释放期。
二是大型项目开工带动新增需求。雅下水电站、新藏铁路等国家重点工程持续推进，"以工代赈"政策也有望助力行业需求向好。2025年1-7月全国铁路固定资产投资4330亿元（+5.6%），基建投资的稳定增长为工程机械内需提供了坚实支撑。
外销："一带一路"需求持续增长
2025年8月挖掘机出口8838台，同比增长11.13%；1-8月累计出口73553台，同比增长12.79%。出口持续高增的核心逻辑在于：
"一带一路"沿线国家基础设施建设需求持续增长，而中国工程机械企业在性价比、交付效率、售后服务等方面具备综合竞争优势。尤其在中大吨位挖掘机、起重机等高端产品领域，国内龙头企业的技术能力已接近或达到国际一线水平，海外市占率仍有较大提升空间。
投资主线：主机龙头+核心零部件
华龙证券建议关注两条主线：
主机龙头：徐工机械（000425.SZ，增持）、三一重工（600031.SH）、中联重科（000157.SZ）、柳工（000528.SZ）、中际联合（605305.SH）。其中徐工机械2025E一致预期EPS 0.68元，对应PE 14.8倍，估值在主机厂中具备性价比优势。
核心零部件：恒立液压（601100.SH，增持），2025E一致预期EPS 2.16元，对应PE 45.0倍。恒立作为国内液压件龙头，受益于国产替代和主机厂全球化带来的配套需求，中长期增长动能强劲。
行业有望迎来国内外"长周期共振"，内需换新周期叠加出口持续高增，龙头企业凭借技术与全球化布局，中长期增长确定性较强。
