国盛证券研报指出，国内工程机械正经历2016-2020年后的第三轮上行周期。超低基数、更新需求释放、二手机出口加速使用周期缩短三重逻辑共振，挖机2024年企稳向上，非挖2025年开始好转。施工顺序中挖机先行带动非挖品类增长，行业利润弹性巨大。本文从周期逻辑、挖机修复、非挖拐点三维度拆解国内复苏逻辑。
第三轮上行周期启动：超低基数+更新需求+使用周期变短
国内工程机械正进入2024-202X年第三轮上行周期。本轮周期的核心驱动来自三重逻辑。第一，超低基数效应。经过2021-2023年连续三年下行，挖机、起重机、泵车等主要品类销量已降至历史极低水平，2023年国内挖机销量仅约9万台，较2020年高点32万台下滑超过70%，低基数为复苏提供了弹性空间。第二，更新需求集中释放。2016-2020年第二轮上行周期销售的大量设备进入更新替换窗口，按照8-10年的更新周期，2024-2026年将迎来存量设备的集中更新需求。第三，使用周期变短。二手机出口加速国内设备流通，新机淘汰旧机的节奏加快，需求中枢上移。日本市场历史上也出现过二手机出口带动新机需求的情况，中国正在复制这一路径。三重逻辑叠加，2024-202X年有望成为继2006-2011年、2016-2020年之后的第三轮利润弹性大周期。
表：国内工程机械三轮上行周期对比| 周期 | 时间段 | 核心驱动品类 | 最强单品 | 主要受益主机厂 |
|---|
| 第一轮 | 2006-2011年 | 混凝土+起重机 | 混凝土 | 三一、中联 |
| 第二轮 | 2016-2020年 | 挖掘机国产替代 | 挖掘机 | 三一 |
| 第三轮 | 2024-202X年 | 挖机+非挖更新 | — | 三一、徐工、中联、柳工 |
挖机率先企稳：二手机出口打开更新空间
挖掘机是本轮周期复苏的先行指标。2024年国内挖机销量开始企稳向上，结束了连续三年的下滑趋势。核心变化在于二手机出口给国内挖机更新替换提供了空间。2024年二手挖掘机出口规模持续扩大，大量国内存量设备通过出口渠道流向非洲、东南亚、拉美等新兴市场。这一机制产生双重效应：一方面，二手机出口直接消化了国内存量设备，为新机销售腾出市场空间；另一方面，出口加速了国内挖机的流通和更新节奏，缩短了设备的使用周期，提升了更新替换的频率。从日本市场的历史经验看，二手机出口同样曾带动新机需求的增长。2024年国内挖机销量在低基数上实现企稳，2025年有望进一步回升。从施工顺序看，挖机作为土方作业的先行设备，其需求回暖将带动后续桩工机械、道路机械、混凝土、起重机等非挖品类的需求释放。
非挖2025年拐点：基数触底+施工传导+更新周期
非挖品类在2025年开始迎来好转，主要基于三方面逻辑。第一，基数足够低。以泵车为例，国内上险销量经历了长期下行，已降至历史极低水平。起重机销量同样在2021-2023年经历了深度调整，行业供给端已充分出清。第二，施工顺序传导。在工程施工中，挖机最先入场进行土方作业，随后是桩工机械、道路机械，最后是混凝土和起重机等设备。挖机需求2024年的企稳回升，将在2025年逐步传导至非挖品类，形成需求接力。第三，非挖品类同样存在更新周期。2016-2020年第二轮周期中销售的混凝土机械、起重机等设备，也陆续进入更新替换窗口。三大逻辑叠加，2025年非挖品类有望实现从“跟跌”到“跟涨”的转变。起重机销量2025年开始好转，泵车行业同样呈现触底迹象。非挖品类的复苏节奏虽滞后于挖机，但弹性同样值得期待，行业利润弹性或更为显著。
