华泰证券报告对风电纱长协复价的盈利弹性进行了详细测算。2024年11月，中国巨石等玻纤企业接连发布复价函，对全系列风电纱复价15%-20%，主要为2025年长协订单做准备。假设风电纱长协价格提升15%，中国巨石/中材科技利润增量分别达4.2/1.8亿元，相当于其2024年预测归母净利的19.2%/17.6%。25年风电纱量价齐升有望为玻纤企业贡献显著业绩弹性。
风电纱价格仍处历史低位，复价空间充足
风电纱具有高模量、高强度等特点，性能相比传统直接粗纱更高，售价通常高出10%以上。据卓创资讯，截至2024年12月，OC中国高模量纱/环氧型风电纱/缠绕直接纱价格分别为10500/5750/4250元/吨，高模量纱和环氧型风电纱相比普通缠绕直接纱分别高47%/35%。虽然当前风电纱价格相比2024年初上涨27.8%，但仍处于历史上相对较低位置，复价空间充足。
风电纱销售以长协为主，一般按年度签约订单，价格调整相对不太灵活。2024年3月以来玻纤行业针对各类产品开启复价，但不包括原先已签订的长期订单，因此2024年玻纤企业风电纱价格及盈利仍处于较低位置。11月27日中国巨石等玻纤企业发布复价函，对全系列风电纱复价15%-20%，主要为2025年即将签订的相关产品合约准备。
成本端压力较小，为复价落地创造有利条件
直接材料（叶腊石）和能源动力（天然气）是玻纤的主要成本。直接材料主要包括叶腊石、石英砂、浸润剂等，在成本中占比超过30%。我国叶腊石储量约5500万吨，主要分布在福建、浙江等东南沿海地区，上游叶腊石企业大多与玻纤生产商存在股权关系，议价能力相对较弱，近几年矿石成本波动较小。
能源动力方面，玻纤企业运用了更高能效的纯氧燃烧技术，天然气运用使能源成本大幅降低。据Wind，2024年以来天然气（LNG）价格处于相对低位，玻纤企业综合能源成本可控。综合来看，成本端对2025年风电纱生产影响相对较小，为长协复价落地后的盈利改善创造了有利条件。
盈利弹性测算——巨石/中材分别增厚4.2/1.8亿元
根据公司公告及信用评级报告，华泰证券预计2024年各大玻纤企业风电纱销量占比约为20%，长协占比约80%。考虑2025年风电需求有望延续较快增长，预计25年玻纤企业风电纱销量占比有望提升至25%。假设其他产品价格及吨净利均维持不变，若2025年风电纱长协价格提升15%，对中国巨石/中材科技利润增量贡献分别为4.2/1.8亿元，相当于其2024年预测归母净利（华泰预测）的19.2%/17.6%。
对中国巨石进行敏感性测试：若风电纱销量占比变化幅度在21%-29%、长协复价幅度在9%-21%，则利润增量贡献变化区间在2.0-6.8亿元。销量占比提升和复价幅度扩大均能显著增厚利润，风电纱对玻纤企业盈利弹性较高。25年风电装机景气有望延续，长协复价落地确定性较强。
25年风电纱量价齐升确定性较强
从需求端看，风机招标高景气为后续装机奠定基础。据金风科技统计，9M24国内公开招标市场新增招标量119.1GW，同比增长93.0%。参考华泰电新团队预测，随着陆风大基地有序推进，预计24/25年国内陆风新增装机82/88GW；海风限制性因素逐步消除，预计24/25年国内海风新增装机8/12GW。
从供给端看，风电纱供给高度集中且短期增量有限。截至11M24，中国巨石/泰山玻纤/国际复材合计风电纱产能约138万吨。在建产线产品定位与风电纱存在差异，新进入者受制于产线投产进度及产品认证，短期对风电纱供给影响较小。供需格局持续改善，25年风电纱量价齐升确定性较强。
2025年主要玻纤企业风电纱利润增量测算表| 公司 | 2024年风电纱销量占比 | 2025年风电纱销量占比 | 长协复价幅度 | 利润增量（亿元） |
|---|
| 中国巨石 | 20% | 25% | 15% | 4.2 |
| 中材科技 | 20% | 25% | 15% | 1.8 |
