太平洋证券研报指出，我国房地产市场已进入“存量主导、分化加剧”的新阶段。2023年7月中央政治局会议定调“房地产市场供求关系发生重大变化”，这一表述意味着管理政策的根本性转变。截至2024年9月底，50个代表城市商品住宅短期库存出清周期为22.8个月，已达到上一轮“去库存”以来的高点——一线城市16.4个月、二线21.2个月、三四线33.6个月，三四线城市压力最大。租售比方面，2024上半年重点50城平均租售比为1：590，租金与房价的偏离程度持续缩小但仍偏低。太平洋证券认为，随着房地产市场进入增量存量并重的发展阶段，二手房正成为楼市“晴雨表”，2025年分化加剧将是核心特征——二手房领先于新房修复、一线领先于其他能级城市修复。
库存分化：三四线出清周期33.6个月，去化压力最大
不同能级城市库存压力差异显著。太平洋证券研报引用中指研究院数据显示，截至2024年9月底，50个代表城市商品住宅可售面积3.37亿平米，较2023年末下降约2.6%，按近12个月月均销售面积计算，短期库存出清周期为22.8个月，较2023年末延长5.2个月，已达上一轮“去库存”以来的出清周期高点。分线城市分化明显：一线城市出清周期16.4个月，二线代表城市21.2个月，三四线代表城市33.6个月。三四线城市去化压力远高于一二线，反映出人口流出和需求不足的结构性矛盾。太平洋证券认为，库存去化周期的分化意味着不同能级城市政策效果和销售修复节奏将显著不同，三四线城市的去库存压力需要更大力度的政策支持。
租售比分化：一线租金回报率1.79%仍偏低
租售比及租金回报率是衡量住宅估值合理性的重要指标。太平洋证券研报引用诸葛数据研究中心数据显示，2024上半年国内重点50城平均租售比为1：590，租金与房价的偏离程度持续缩小，但与国际合理区间相比仍偏低。今年上半年的租金回报率虽然创2019年以来新高（2.03%），但改善幅度有限，仅较2023年上升0.07个百分点。分能级看，一线城市租金回报率1.79%，二线城市2.00%，三四线城市2.57%，一线城市租金回报率最低。太平洋证券指出，租金回报率仍低于房贷利率（约3.15%），买房收租暂不具备明显的选择优势，特别是一线城市租金回报率还未达到2%的水平。租金回报率的持续改善是房价“止跌回稳”的估值基础，但这一过程需要时间。
二手房引领修复：一线城市率先回暖，分化加剧
二手房正成为观察楼市修复的先行指标。太平洋证券研报指出，2024年前三季度二手房市场呈现明显的“以价换量”特征，购房者观望情绪较重。9月底系列楼市新政后，二手房成交量快速反应——10月北京二手住宅网签环比+31%、上海+53%、广州+30%、深圳+92%。一线城市二手房成交显著回暖，部分房东出现调价及停售行为。太平洋证券认为，随着二手房市场成交趋于稳定，新房市场销售也有望获得企稳助力。但修复节奏将呈现明显的结构性差异：二手房成交量领先于价格修复、二手房领先于新房市场企稳、一线城市修复快于其他能级城市。分化加剧是2025年房地产市场的核心特征。
2025年销售展望：同比降幅有望收窄，但难回正
太平洋证券预计2025年新房销售同比降幅有望收窄但难回正。供给端，前期新开工持续收缩将减少未来1-2年新房供应，有助于缓解供给过剩压力；需求端，政策持续发力和居民预期修复将边际改善购房意愿，但人口拐点、城镇化放缓等长周期因素制约需求中枢上移。新房销售规模在经历了连续三年的急跌后，2025年降幅有望从2024年的约-20%收窄至-6%至-0.5%区间（中性/乐观情景）。太平洋证券认为，2025年房地产市场的关键词是“存量主导、分化加剧”——不同城市、不同业态之间的表现差异将持续扩大，投资者需关注结构性机会而非整体性反转。
库存与租售比分化数据
| 能级 | 库存出清周期（月） | 租金回报率（2024H1） | 去化压力 |
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| 一线城市 | 16.4 | 1.79% | 相对可控 |
| 二线城市 | 21.2 | 2.00% | 中等 |
| 三四线城市 | 33.6 | 2.57% | 最大 |
| 重点50城平均 | 22.8 | 2.03% | — |
投资启示：聚焦核心城市和优质标的
太平洋证券认为在存量主导、分化加剧的市场格局下，投资应聚焦结构性的确定性机会。核心城市（一线及强二线）凭借人口流入、产业支撑和库存压力相对可控的优势，有望率先实现销售企稳；聚焦核心城市的改善型开发商（保利发展、招商蛇口、华润置地、建发国际、滨江集团、绿城中国）具备更强的抗周期能力。中介龙头（贝壳-W、我爱我家）受益于二手房交易体量持续增长的行业趋势性变化，成长空间和利润都有着长坡厚雪的特点。需警惕三四线城市库存高企、房价持续承压的风险。
