开源证券报告判断动力煤属于政策性煤种，价格将在800-1000元箱体区间内震荡，当前处于区间下限，具备向上弹性且表现为区间内的弹性。800元底部受地方财政诉求、煤电价格联动、疆煤外运临界值及煤化工与油化工成本竞争四重支撑；1000元顶部受电厂盈亏平衡线及政策限价约束。2024年秦港5500K动力煤均价约861元/吨，2025年预计在800-850元/吨间高位震荡。
动力煤的政策属性与价格形成机制
动力煤属于政策性煤种，各方对其价格的关注度更高。2022-2024年，动力煤年度长协港口价格合理区间为570-770元/吨，基准价为675元，有明确的计算公式计算每月的年度长协价格。无论以每月的年度长协参考价还是以上限价格成交，售价均表现很强的稳定性。电煤以年度长协为主，非电用煤对现货价影响变大。对于水泥、化工、冶金等用煤，发改委文件明确在一定程度上不受限价管控，随着需求增加，非电煤对现货价格影响更大。
长协机制的核心作用在于平抑价格波动。2024年行业指标性煤价——港口5500大卡动力煤市场均价约861元/吨，而年度长协均价仅701元/吨，价格波动远小于市场煤价。长协价格稳定、比例提升，使煤企盈利有望高位确定，再叠加持续高分红逻辑，有望带来估值重构。
表2：动力煤价格区间核心影响因素| 价格边界 | 关键价位 | 核心支撑/约束因素 |
|---|
| 底部支撑 | 800元/吨 | 地方财政诉求、煤电联动、疆煤外运临界值、煤油价差竞争 |
| 顶部约束 | 1000元/吨 | 电厂报表盈亏平衡线950元、现金盈亏平衡线1100元、政策限价 |
| 年度长协 | 570-770元 | 基准价675元，公式化定价 |
800元底部——四重支撑的逻辑拆解
开源证券判断港口动力煤价在800元存在很强支撑，主要原因包括四个方面：
第一，地方财政诉求。产地较高煤价能一定程度纾解地方财政压力，地方政府可通过安监收紧开工率等手段支撑煤价。2024年山西省主动减量有望在未来延续。
第二，煤电价格联动机制。电厂受限于“煤电价格联动机制”，在一定程度上保煤价即是保电价。此外煤电双方交易存在800元的另类长协。
第三，疆煤外运临界值。疆煤外运存在800元港口价格的临界值影响，煤炭出疆量敏感度较高。
第四，煤化工与油化工成本竞争。布油70美金与港口煤价800元所制烯烃成本相当，体现煤和油价格的联动。海外原油价格上涨时，煤头路线相较于油头路线更具备成本优势，从而煤化工企业开工率提升，进而提高化工煤需求量。
1000元顶部——电厂盈亏与政策约束的双重天花板
开源证券判断港口动力煤价高点在1000元，主要原因包括：
一是电厂的报表盈亏平衡线是950元，上涨会减缓电厂的追涨采购节奏，最终上冲至1000元。二是电厂的现金盈亏平衡线是1100元，上涨会严重影响电厂盈利从而抑制现货煤采购。三是政策上对动力煤现货的政策约束——年度长协上限770元的1.5倍即1155元，会有提前抑制价格上涨的举措。
从现货价格的实际运行看，2024年3月下游需求偏弱（电煤进入淡季+非电恢复不及预期），价格跌破900元/吨，但4月触及800元/吨附近时出现较为明显反弹，当前煤价基本维持在800元/吨以上水平。价格在800元附近的强支撑已得到市场验证。
供需紧平衡——2025年动力煤展望
从供需基本面看，2024年全煤炭总需求预计52.7亿吨（同比+2.7%），总供给52.7亿吨，供需基本平衡。发电耗煤26.7亿吨（+3.6%），化工耗煤3.0亿吨（+18%），化工用煤需求增长最为强劲。建材用煤受房地产拖累同比-5.05%，冶金行业用煤同比-4.07%。
2025年总需求预计54.3亿吨（+3.0%），总供给53.9亿吨，存在0.4亿吨缺口。国内煤炭产量预计48.9亿吨（+3.0%），净进口量预计5.0亿吨（-3.9%），进口煤增速将明显回落。预计2025年动力煤需求改善，同比增长2.5%，价格在800-850元/吨间高位震荡，年均价小幅低于2024年。整体而言，动力煤仍维持紧平衡格局，政策发力或有望带动需求回升。
