开源证券2025年度通信行业策略报告指出，电信运营商正从传统通信管道向数字经济龙头转型。新兴业务收入占比从2017年的2.4%增长至2023年的21.2%。2024年上半年，移动云营收达504亿元（+19.3%），天翼云营收达552亿元（+20.3%），联通云营收达317亿元（+24.3%）。算力相关资本开支持续增长，中国移动2024年算力资本开支预计475亿元（+21.5%），中国电信产业数字化资本开支预计370亿元（+3.9%）。本文从新兴业务、云业务和算力投资三个维度分析电信运营商投资价值。
新兴业务——收入占比升至21.2%，大数据+61.6%领跑
新兴业务（IPTV、互联网数据中心、大数据、云计算、物联网等）收入贡献快速增长，在电信业务收入中的占比从2017年的2.4%增长至2023年的21.2%，成为运营商的第二大收入来源。据工信部数据，2024年1-8月，云计算、大数据业务收入分别同比增长12.3%和61.6%，物联网业务收入同比增长12.6%，维持较快增速。
从业务结构来看，移动数据流量业务仍是运营商的收入最主要来源，2024年1-8月占比37.0%，新兴业务占比24.7%，固网宽带接入业务占比15.5%，语音业务占比7.3%。新兴业务对总营收贡献显著，成为业绩增长“第一引擎”。
云业务——三大运营商云营收均双位数增长
三大运营商充分发挥云网融合优势，积极开展云计算、智能云业务，在IaaS市场份额靠前。2024年上半年，移动云营收达504亿元，同比增长19.3%，IaaS+PaaS收入份额行业前五；天翼云营收达552亿元，同比增长20.3%，IaaS/IaaS+PaaS收入份额国内前三，DaaS国内第一；联通云营收达317亿元，同比增长24.3%，AIDC业务高速增长。
数字经济时代，运营商积极发展创新业务，AI、云计算、物联网等有望成为业绩增长核心驱动力，驱动运营商在算力基础设施方面持续投资。运营商以“国家队”身份持续投入到AI模型训练中，有望赋能多个垂直领域，加速AI应用在多行业持续渗透。
算力投资——算力资本开支持续增长
国内5G网络建设进入平缓期，运营商总资本开支有所下降，但算力相关资本开支呈上升趋势。2024年上半年，中国移动实现资本开支640亿，预计2024年算力资本开支预计为475亿元，同比提升21.5%。2024年上半年，中国电信实现资本开支472亿，预计2024年产业数字化资本开支预计为370亿元，同比提升3.9%。中国联通表示2024年算网数智投资将坚持适度超前、加快布局。
自有通用算力资源保持较大规模，智算算力规模实现较快增长。截至2024年上半年，中国电信拥有21EFlops智算算力，中国联通拥有10EFlops智算算力，中国移动拥有8.2EFlops通算+19.6EFlops智算算力。算力相关资本开支持续增长，国产算力产业链（光通信、液冷温控、AI服务器、交换机及路由器、AIDC、铜缆等）有望持续受益。
电信运营商核心数据
表：电信运营商云业务与算力投资核心数据| 运营商 | 2024H1云营收 | 同比增速 | 算力资本开支 | 算力规模 |
|---|
| 中国移动 | 504亿元 | +19.3% | 475亿元（+21.5%） | 8.2EFlops通算+19.6EFlops智算 |
| 中国电信 | 552亿元 | +20.3% | 370亿元（+3.9%） | 21EFlops智算 |
| 中国联通 | 317亿元 | +24.3% | 适度超前布局 | 10EFlops智算 |
运营商积极发展创新业务，新兴业务收入占比持续提升，云计算业务维持双位数增长，算力资本开支持续增长。运营商有望迎估值回归，受益标的：中国移动、中国电信、中国联通。
