2024年氧化铝行业利润创下历史新高。截至11月底，行业平均利润达2473元/吨，较去年同期增长941%。然而，同一时期电解铝行业却因成本端氧化铝价格持续施压而陷入亏损。据百川盈孚测算，11月19日电解铝亏损产能已高达66%。国盛证券在铝行业报告中指出，2025年Q1-Q2国内新增氧化铝产能近1000万吨集中释放，氧化铝价格承压回落，利润有望逐步从氧化铝向电解铝转移，电解铝企业盈利拐点可期。
氧化铝高利润的成因与现状
2024年氧化铝利润创历史新高的核心驱动来自供需两端共振。供给端，国内外铝土矿供应受限——晋豫两地矿山开采受阻，几内亚季节性扰动、澳大利亚天然气爆炸、印尼禁矿等多重因素叠加；需求端，云南电解铝丰水期复产，下游需求旺盛。
利润高涨带动国内企业生产积极性，部分企业加大进口矿使用比例。截至10月，山西进口矿使用比重达62%，河南达61%，均为历史新高。使用几内亚矿生产氧化铝，矿石成本约1938元/吨，综合单吨氧化铝矿石成本接近2000元（不算碱耗和能耗）。
从利润分布看，使用不同原料的氧化铝企业利润差异显著。截至12月2日，山西氧化铝利润2484元/吨（同比+3588%），广西利润2616元/吨（同比+862%），使用几内亚矿利润1882元/吨（同比+535%），使用澳矿利润2131元/吨（同比+1750%）。高利润在一定程度上拓展了工厂对矿石品质的要求范围，一些低品质矿石得以投入使用，如西南某氧化铝厂国产矿铝硅比从5以上降至4.8左右。
电解铝亏损的传导路径
氧化铝价格高涨直接吞噬电解铝企业利润。11月中旬开始，电解铝行业出现全面亏损。12月2日，国内电解铝行业平均成本21299元/吨，利润亏损909元/吨。从各省份对比看，河南、贵州等省份吨铝成本已超22000元，亏损更为严重。
亏损已引发部分企业减产。据百川盈孚统计，11月减产企业包括四川启明星铝业、贵州兴仁登高新材料、河南豫港龙泉铝业、广西翔吉有色和六盘水双元铝业，影响产能15.7万吨。百川盈孚数据显示，11月19日电解铝亏损产能一度高达66%。
电解铝产能天花板（4500万吨）的约束下，国内产量增长空间有限。截至2024年10月，国内电解铝开工产能4375.9万吨，距天花板仅剩124万吨增长空间。成本端氧化铝价格成为决定电解铝企业盈利的核心变量。
利润转移的催化剂——2025年Q1-Q2产能释放
利润转移的关键催化剂是2025年Q1-Q2氧化铝新增产能的集中释放。据SMM统计，2025年国内新增氧化铝产能1120万吨，其中大部分集中在一季度和二季度投产。具体包括：广西防城港240万吨、北海400万吨、河北曹妃甸480万吨等项目。
从历史经验看，氧化铝新增产能释放将直接增加市场供给，缓解供需偏紧格局，对价格形成压制。参考2023年氧化铝价格走势，当供给端出现边际宽松时，价格调整速度较快。预计2025年Q2开始，氧化铝价格中枢将逐步下移，氧化铝利润将从历史高位回落。
与此同时，电解铝盈利有望修复。以吨铝消耗1.92吨氧化铝计算，氧化铝价格每下降1000元/吨，吨铝成本降低约1920元。若氧化铝利润从2473元/吨回归至合理水平（假设500-800元/吨），对应电解铝吨铝盈利可修复2000-3000元。
氧化铝与电解铝利润传导关系
表：氧化铝价格变动对电解铝利润的敏感性分析| 氧化铝价格变动（元/吨） | 吨铝氧化铝成本变动（元/吨） | 对应电解铝利润变动（元/吨） | 情景假设 |
|---|
| -1,000 | -1,920 | +1,920 | 2025Q2-Q3基准情景 |
| -1,500 | -2,880 | +2,880 | 新增产能全面达产乐观情景 |
| -500 | -960 | +960 | 新增产能释放不及预期 |
| 当前水平（5,765元/吨） | — | 电解铝亏损909元/吨 | 2024年12月 |
