电解铝供需平衡分析

中国电解铝市场正从“总量过剩”向“紧平衡”切换。国海证券最新报告显示，2024年中国原铝供给预计4305万吨、需求4486万吨，供需缺口约42万吨，连续第二年保持短缺状态。供给端的核心矛盾集中在西南地区电力供应——水电在云贵川电力结构中占比80%-85%，而水电发电量取决于降水量，拉尼娜现象或在2025Q1引发电解铝收缩供应。本报告从长期供应格局、西南电力约束、需求结构变化三个维度，深入分析电解铝市场的供需平衡与价格驱动逻辑。

全球电解铝长期供应整体偏宽松。据SMM统计，未来全球净增加电解铝产能超过1000万吨（国内2024年及远期投产375万吨，净增加约127万吨；海外待投放产能达884万吨）。但现有政策下国内后期新增铝冶炼产能弹性有限——中国电解铝建成产能已触及4500万吨天花板，产能置换是新增的主要方式。

实际供应取决于项目投产进度。截至2024年10月，国内建成产能4500.7万吨，87%的新增产能投放在2025年之后。海外方面，欧洲TTF价格虽已下跌但仍远高于疫情前，欧洲电解铝未有明显复产；印尼、印度、马来西亚等地的在建项目进度存在不确定性。中国作为全球电解铝产量的核心（2022-2023年占全球59%），全球产量变化趋势与中国一致。铝产业链供给端核心在电解环节，氧化铝与铝土矿不是电解铝产能释放的瓶颈。

国内电解铝供应的短期核心变量是西南地区降水量。截至2024年9月，西南地区（云南、贵州、广西、四川）合计建成产能占全国27.5%，运行产能占26.8%。水电在云南、四川电力结构中占据核心地位（2014-2023年占比80-85%），贵州、广西水电占比近年来虽有下降但7-8月仍回升至20-25%，远超全国水电15%的平均水平。

自2021年以来，全国电解铝产量变动取决于西南地区电解铝产量变化（解释力度88.8%），西南产量取决于水电发电量，水电发电量又取决于降水量。2023年西南地区减产源于拉尼娜现象导致降水量减少、水电站水位处于同期显著偏低水平。2024年春季，厄尔尼诺现象带来南方降水量高于平常，水电出力明显改善，电解铝产量恢复生产。2024年11月至2025年1月拉尼娜现象形成概率超80%（强度较弱），2024年12月至2025Q1电解铝收缩供应的可能性增加，但缩减幅度不大。

H3：需求端——建筑用铝占比收窄至24%，新能源成增量主力

建筑用铝仍存韧性但占比持续收窄。2017-2023年建筑用铝CAGR仅0.4%，占比从31%收窄至24%。2024年1-9月商品房销售面积累计同比-17.1%，但城中村改造+保障性住房需求提供一定支撑。家电、汽车受地产下行影响但被产品创新、消费结构变化、线上渠道多元化、“以旧换新”政策对冲，产量表现尚可。

新能源领域成为需求增量核心。2025年新能源车用铝量预计763万吨（2020-2025 CAGR 18.2%），BEV单车耗铝量从173kg提升至250kg。光伏新增装机用铝量CAGR达42.8%，2024年光伏用铝量预计同比+7%。新能源领域用铝占比从3.8%提升至16.4%。SMM预计2024年全年国内原铝总消费量有望同比增长3%，新能源汽车及光伏发展带来的增量在一定程度上弥补了房地产疲软的影响。

2017-2024年中国电解铝供需平衡表（单位：万吨）

年份	原铝供给	净进口	原铝需求	建筑用铝	交通用铝	电力电子	供需平衡
2017	3329	107	3191	1002	778	571	148
2018	3683	105	3552	1069	869	611	138
2019	3513	15	3665	1071	893	641	-152
2020	3708	74	3901	1122	860	684	-87
2021	3850	196	4008	1139	885	713	-70
2022	4014	139	4295	999	929	806	-85
2023	4159	196	4295	1029	976	925	-85
2024E	4305	139	4486	1009	1018	1006	-42

2024年电解铝市场维持紧平衡（缺口42万吨）。短期供应端的关键变量是2025Q1西南电力供应。拉尼娜现象若在2024年末成形，将导致西南地区降水低于历史平均水平，水电出力下降，电解铝产量可能出现收缩。但考虑到拉尼娜强度较弱，缩减幅度预计有限。

长期看，西南地区电解铝产能占比将进一步提升（产能向水电区域转移趋势延续），而4500万吨产能天花板构成刚性约束。需求端新能源用铝持续高增，建筑用铝降幅收窄。供需紧平衡格局下，铝价的弹性取决于供给扰动（西南降水）和需求复苏的节奏。建议关注2025Q1西南降水量数据和电解铝运行产能变化。