大渡河梯级联合调度

招商证券研报指出，流域梯级水电站联合调度是水电行业重要的增发电量手段。双江口水电站是大渡河流域唯一具有年调节能力的在建电站，丰水期蓄水、枯水期供水，建成投运后将增发下游枯期电量约66亿千瓦时，按装机比例测算为国能大渡河所属电站增发电量约44亿千瓦时。参考雅砻江梯级水库联合调度经验，优化调度增发电量75.06亿千瓦时（+8.7%），减少弃水135.74亿立方米（-26.6%）。据测算，双江口增发效应2026/2027/2028年将分别带来4.24/6.79/8.48亿净利润，国电电力归母净利润增量2.13/3.41/4.26亿元。综合装机增长+联合调度，2026/2027年水电业绩预计增厚27%/39%。

双江口：大渡河唯一的年调节水库，丰蓄枯用的核心枢纽

双江口水电站是大渡河流域梯级联合调度的核心。招商证券研报指出，双江口水电站位于大渡河上游，装机容量200万千瓦，是目前大渡河流域唯一具有年调节能力的在建电站。年调节能力意味着水库可在丰水期蓄水、枯水期放水，大幅熨平来水波动对发电量的影响。据公司披露，双江口建成投运后将增发下游枯期电量约66亿千瓦时，按照装机比例测算，为下游国能大渡河所属水电站带来的增发电量约44亿千瓦时。这一增发效应不依赖于新增装机，而是通过优化调度提升现有电站的利用效率。大渡河干流已投产装机1742万千瓦，其中大量电站为日调节或径流式，受来水季节性波动影响较大。双江口的年调节能力将显著提升整个大渡河流域的枯期发电能力，缓解丰枯期电力供需矛盾，提升水能资源利用效率。

联合调度经验：雅砻江联调增发8.7%、减少弃水26.6%

梯级联合调度的增发效应已在同流域得到验证。招商证券研报引用学者对雅砻江梯级水库的研究成果：雅砻江梯级水库优化调度显著提高了流域水库群年发电量，各座水库年均发电量共计936.96亿千瓦时，与单库简化运行结果相比增发电量75.06亿千瓦时（+8.7%）。其中两河口增发3.7%、杨房沟8.2%、锦屏I级10.2%、锦屏II级9.3%、官地8.6%、二滩9.3%、桐子林15.8%，各级水库增发比例差异反映梯级调度中存在“上游调节、下游受益”的级联效应。弃水方面，各级水库弃水量减少9.5%-30.8%，梯级水库群年均弃水373.67亿立方米，与单库调度相比减少135.74亿立方米（-26.6%）。大渡河与雅砻江均属长江上游支流，水文特征相似，双江口投运后的联调效应有望对标雅砻江经验，增发电量和减少弃水效果可期。招商证券认为，双江口的年调节能力叠加梯级联调优化，将显著提升大渡河流域的水能资源利用效率。

增发效应测算：2028年稳定贡献8.48亿净利润

招商证券对双江口水电站的增发效应进行了详细测算。核心假设：双江口稳定运行后，为下游国能大渡河所属水电站增发电量约44亿千瓦时/年。考虑2026-2028年投产爬坡期，增发电量比例分别为50%/80%/100%，对应增发电量22/35/44亿千瓦时。以双江口下游电站平均电价0.2712元/千瓦时（含税）测算，扣税后营业收入分别为5.28/8.44/10.55亿元。扣除水资源费（0.005元/度）、库区基金（0.008元/度）及所得税后，净利润分别达4.24/6.79/8.48亿元。考虑国能大渡河持股比例62.83%及国电电力持股比例80%，国电电力归母净利润增量分别为2.13/3.41/4.26亿元，对应2023年水电板块业绩弹性12%/18%/23%。综合装机增长+联合调度增发效益，预计为国电电力2026/2027年带来5.05/7.26亿元业绩增厚，对应水电板块业绩弹性27%/39%。

投资策略：联调增发是水电企业“无成本增长”的核心来源

2026-2028年联调增发展望：爬坡期后稳定贡献

招商证券预计双江口联调增发效应将随电站投产逐步释放。2026年投产后爬坡期贡献50%增发效应，2027年提升至80%，2028年完全发挥后每年稳定贡献约8.5亿元净利润。联调增发是水电企业区别于火电、新能源的独特优势，通过优化调度提升水能利用效率，在不增加资本开支的情况下增厚利润，建议投资者关注联调增发效应的实际兑现节奏。

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