华西证券2025年度策略报告判断，CXO行业正处于景气度底部复苏的关键节点。全球TOP15大药企2024年上半年研发投入达693亿美元、同比增长6.5%【30†L3】；海外创新药投融资2024年前三季度同比增长约29.5%【31†L8】。国内重点公司新签订单增速呈现边际改善趋势，CDMO业务收入剔除大订单后显著复苏【34†L3-L6】。全球β改善之下，CXO板块正迎来系统性投资机会。
全球研发投入维持强劲，大药企需求刚性不改
全球TOP15大型药企2023年研发投入合计1349亿美元，同比增长7.8%；2024年上半年研发投入达693亿美元，同比增长6.5%，维持强劲增长趋势【30†L3】。大药企的研发支出具有高度刚性，受宏观周期影响较小，构成了CXO行业最稳定的需求基本盘。
中小医药上市公司研发投入同样保持相对稳定。统计纳斯达克生物科技指数（NBI）中剔除大药企后的211家企业，2023年合计研发投入616亿美元，同比增长15%以上；2024年一、二季度合计研发投入分别为151.1亿美元和167.5亿美元，同比增长4.7%和12.5%【30†L6】。中小型Biotech的研发投入增速虽较2020-2021年有所放缓，但仍保持正增长。
海外投融资底部回暖，美联储降息催化IPO加速
美国生物科技企业IPO在2020-2021年达到历史峰值后，受美联储加息等因素影响，2022年和2023年IPO数量分别降至32家和21家【31†L5】。2024年前三季度已实现20家IPO，尤其是9月美联储降息之后IPO呈现加速趋势【31†L5】。展望后续，宏观环境改善有望推动IPO继续恢复【31†L5】。
投融资方面，2024年前三季度海外创新药投融资项目367个、金额182.5亿美元，投融资金额同比增长约29.5%【31†L8】。从月度数据变化看，边际改善趋势持续【31†L8】。投融资的回暖是CXO行业需求的领先指标，通常领先CXO订单6-12个月，当前投融资数据的改善为2025年CXO行业持续复苏提供了积极信号。
国内重点公司订单与收入双双边际改善
跟踪重点公司三季报数据，行业景气度改善得到验证。药明康德2024年前三季度新签订单增速24.5%，康龙化成新签订单增速18%以上，博腾股份在手订单延续40%以上增长【34†L3】。新签订单作为收入的前瞻指标，其增速回升预示着未来2-3个季度收入端的持续改善。
从CDMO业务收入看（剔除特定大订单），药明康德2024年三季度收入同比增长36.1%，康龙化成增长20.9%，凯莱英增长18.9%，博腾股份增长29.2%【34†L6】。重点公司CDMO业务收入增速呈现边际显著复苏态势【34†L6】。华西证券重申观点，看好全球β改善下的CXO投资机会，重点推荐药明康德、康龙化成、凯莱英、博腾股份等【34†L9】。
国内CXO行业重点公司订单与收入增速对比
表：国内重点CXO公司新签订单与CDMO收入增速（2024年前三季度）| 公司 | 新签订单增速 | CDMO业务Q3收入增速（剔除大订单） |
|---|
| 药明康德 | 24.5% | 36.1% |
| 康龙化成 | 18%+ | 20.9% |
| 凯莱英 | — | 18.9% |
| 博腾股份 | 40%+（在手订单） | 29.2% |
数据来源：公司公告，华西证券研究所【34†L3-L6】
