国信证券报告详细拆解了Coinbase的业务模式与收入结构。Coinbase作为首家美股上市的数字资产交易所，2024年实现交易佣金收入39.86亿美元（同比+262%）、订阅及服务收入23.07亿美元（同比+164%）。零售客户虽交易额仅为机构的1/5-1/6，但因费率较高（1.65% vs 0.04%）贡献了超90%交易收入。订阅收入中稳定币收入占比达39%，近几个季度稳定币收入占比Coinbase总收入已达15%，正逐步弱化对加密资产价格周期的依赖。
业务概览：合规化是核心壁垒，市占率稳定在6%-7%
Coinbase成立于2012年，2021年在纳斯达克直接上市。业务模式高度合规化是Coinbase成为首家美股上市数字资产交易所的重要原因。公司已取得美国首个数字货币交易牌照，并在全球范围内获得英国数字货币牌照、加拿大货币服务牌照、新加坡货币支付机构牌照、欧盟数字货币机构牌照等，获许在超100个国家/地区开展币币交易、42个国家/地区开展法币兑换。
Coinbase稳定占据加密货币交易所市场6%-7%的份额。币安仍是最大中心化交易所（25Q1市场份额36.5%），其余前十大交易所市场份额在5%-9%之间。25Q1十大交易所中九家交易量下降，Coinbase降幅达10%。Coinbase共支持239种代币交易，涵盖比特币、以太坊、狗狗币等主流币种。
收入结构：交易佣金占63%，订阅服务占37%
Coinbase收入分为交易佣金收入和订阅及服务收入两部分。2024年交易佣金收入39.86亿美元（同比+262%），订阅及服务收入23.07亿美元（同比+164%），分别占总收入63%和37%。
交易收入分为机构交易与零售交易佣金。机构客户总交易额是零售客户的5-6倍，但因交易费率较低，2024年零售客户贡献交易收入占比达90%以上。2024年机构交易费率约0.04%（同比上升，因2402将机构衍生品费率从0.05%提升至0.08%），零售交易费率约1.65%（同比小幅下降，因即时购买费率从1.49%降至0.99%）。
订阅及服务收入包含稳定币收入、区块链奖励、利息收入、托管费用等。2024年稳定币收入9.08亿美元（占39%，同比+31%）、区块链奖励6.86亿美元（30%，同比+119%）、利息收入3.52亿美元（15%）、托管费用2.85亿美元（12%）。近几个季度稳定币收入占比Coinbase总收入已达15%。
费率对比：零售费率行业内名列前茅
Coinbase的零售费率在行业内名列前茅。普通零售客户每笔交易收取0.50%差价外加固定费用：10美元以下0.99美元，10-25美元1.49美元，25-50美元1.99美元，50-200美元2.99美元，超200美元支付1.49%费用。
Advanced平台为用户提供更优惠费率：挂单费率0-0.4%，接单费率0.05%-0.6%，不包含价差。Coinbase One付费会员（29.99美元/月）有费率减免优惠，但撮合价差有时仍高达2%。对比其他交易所，币安挂单/接单费率均为0.1%，OKX 0.08%/0.1%，Bybit 0.1%/0.1%。Coinbase零售费率显著高于竞争对手，但机构费率具备竞争力。
周期应对：从交易依赖到订阅驱动
Coinbase与加密货币熊市共振，具备显著规模效应，但通过提升订阅收入占比逐步弱化周期依赖。2021年牛市公司营收达78.4亿美元（同比+513%），2022年熊市回落至31.9亿美元（-59.3%）。2024年加密市场回暖，营收回升至约63亿美元。
从季度数据看，2024Q4加密牛市叠加特朗普胜选预期，零售和机构交易量分别同比增长224%和176%，交易收入大涨近200%。2025Q1比特币从历史高点暴跌30%，交易收入降至12.6亿美元（环比降19%）。但订阅收入展现出更强韧性——稳定币收入增长部分抵消了交易收入下滑。Coinbase正通过提升订阅收入与稳定币收入占比、衍生品扩张（如黄金挂钩永续合约）、国际市场拓展和Base链生态应对市场波动。
表3：Coinbase不同平台交易费率对比| 平台/客户类型 | 交易费用 | 价差 | 订阅费 |
|---|
| Coinbase普通零售 | 平均1.49% | 最高2% | 无 |
| Coinbase Advanced | 挂单0-0.4%，接单0.05%-0.6% | 约0.5% | 无 |
| Coinbase One | 0 | 最高2% | 29.99美元/月 |
