中国创新药license out正从“数量增长”迈向“模式升级”。华泰证券制药行业深度报告指出，MNC对中国创新药早期资产的兴趣显著提升，1期临床及临床前阶段产品占比从40%急速上升至70%。同时，M&A和NewCo等新兴交易形式为国产创新药提供了更多出海选择。本文基于华泰证券报告，深度解析创新药license out的趋势变化与模式创新。
早期资产交易占比升至70%，中国早期研发效率受青睐
MNC对中国创新药早期资产的兴趣显著提升。2023/2024年MNC与中国药企达成的BD交易中，1期临床及临床前阶段产品占比从约40%急速上升至70%（数量口径）。以礼新医药处于1期临床的PD-1/VEGF双抗LM-299为例，11M24默沙东以5.88/32.88亿美元首付款/总金额获得其全球权益。
早期资产受青睐源于中国创新药在早期研发中的显著效率优势。根据麦肯锡2023年数据，中国创新药企从靶点确证到成为临床前候选药物所花费的时间约为行业平均的1/2。近5年从1期临床推进注册临床也较海外药企缩短25-55%。早期高效研发使中国创新药持续孕育出全球研发进度顺位靠前的交易标的。
M&A贡献39%首付款，高首付交易活跃
2024年以来国产创新药M&A出海显著活跃。普方生物以18亿美元被Genmab收购、普米斯以8亿美元首付款+9.5亿美元总金额被BioNTech收购、亘喜生物被阿斯利康收购完成。M&A因其高首付款特性，以5%的项目数量占比贡献了39%的首付款（2024年）。
M&A兴起的背景：对于MNC而言，在产品管线以外还可以获取可持续的能力补充，且中国作为创新药估值洼地资产性价比具有全球吸引力；对于国产创新药企业而言，在投融资寒冬背景下保障公司资金来源，满足早期投资者退出需求。M&A有望持续作为国产创新药出海的重要通道。
NewCo模式兴起，实现最大化交易价值
2024年以来NewCo模式快速兴起。恒瑞医药将GLP-1/GIP+GLP-1小分子等海外权益以1亿美元首付款+不超过59.25亿美元里程碑+销售分成+19.9%股权授权给与贝恩资本合资成立的Hercules。康诺亚多款双抗通过NewCo形式出海，获股权及里程碑付款。岸迈生物EMB-06以NewCo模式授权给Vignette Bio。
NewCo模式中，创新药企业可以在尽早启动共同开发、分散风险基础上最大化交易价值。2024年NewCo项目数量占比达10%，总金额占比17%。伴随国产创新药创新能力提升、话语权增强，出海模式趋于多样化，为交易达成提供更多选择，国产创新药出海有望加速。
交易模式多样化的投资含义
交易模式多样化意味着中国创新药企业可以更灵活地选择出海路径。对于希望获取持续现金流的企业，传统License-out仍是主流选择；对于希望分散风险并最大化长期价值的企业，NewCo提供了新选项；对于希望完全退出或获取高首付款的企业，M&A是重要通道。
华泰证券建议关注具备FIC/BIC潜质、全球研发进度排序靠前的优质资产持有企业。交易模式多样化有望促成更多交易的最终达成，中国创新药出海有望加速。
中国创新药出海交易（含BD及M&A）拆分（2024年）| 交易类型 | 项目数量占比 | 总金额占比 | 首付款占比 |
|---|
| Top20 MNC | 30% | 48% | 50% |
| NewCo | 10% | 17% | 4% |
| M&A | 5% | 14% | 39% |
