开源证券发布的低利率下居民财富配置报告对2022-2023年居民“超额储蓄”进行了系统测算与到期分析。2022H2-2023H2三个报告期“超额储蓄”合计约9.21万亿元，预计2025-2026年到期约4.6万亿元。这部分资金逐利属性较强，到期后存款利率已较2022-2023年大幅下降，可能被动配置低波动的理财、基金等资产。报告测算2025-2030年每年流入理财、基金各2-3万亿元。本文基于报告数据，深度解析超额储蓄到期再配置的规模与方向。
超额储蓄的成因与规模——9.21万亿的来源
超额储蓄产生的背景是2022年11月债市“赎回潮”后居民风险偏好急剧收缩。理财产品大规模“破净”导致居民对理财、基金等资管产品产生信任危机，资金大量回流表内存款。2022H2-2023H2三个报告期内，居民明显增配定期存款，定存占居民金融资产比例最高达72.23%。
“超额储蓄”测算逻辑：假设“超额储蓄”是超出潜在水平的居民定存规模。2020年是居民风险偏好下降的拐点，将2020-2021年的定存比例视作“潜在水平”。2022H2取2020H2&2021H2定存比例均值（20.99%），2023H1取2020H1&2021H1&2022H1定存比例均值（61.15%），据此计算潜在定存规模，实际定存规模与潜在定存规模之差即为“超额储蓄”。三个报告期合计9.21万亿元。
超额储蓄到期节奏——2025-2026年到期约4.6万亿元
假设超额储蓄中1Y、2Y、3Y、5Y各占30%/30%/30%/10%，可推算出2025-2028年到期的规模。预计2025-2026年到期的超额储蓄约4.6万亿元，其中2025H2到期约1.74万亿元（最多），2026H1约1.03万亿元，2026H2约0.78万亿元。
这部分“超额储蓄”产生的背景主要是理财产品下跌，资金的逐利属性较强。到期后存款利率已较2022-2023年当时下降较多（2022Q4 2Y定存实际利率约2.5%，3Y实际利率约3%），因此假设这部分超额储蓄到期后全部配置为其他资产。按理财、基金、股票和其他类各占25%，可在2025年分别为这些资产带来约7000亿元增量资金。
超额储蓄再配置的路径与节奏
超额储蓄到期再配置的路径呈现“先短后长”的特征。短期内，居民将优先选择“高流动性+低波”资产。2025年1-5月增长最快的理财品类为“最小持有期”型固收类，其次为日开型固收类，反映居民尚未主动拉长久期。
一旦出现大幅回撤，资金或快速回流至表内存款。2022年底债市赎回潮后，2个月内理财规模从最高点31万亿元骤降至26万亿元，居民对理财“净值化”的理解更进一步。经历了上一轮债市“赎回潮”后，居民短期内尚无明显拉久期的迹象。
中长期看，超额储蓄的再配置将是一个渐进过程。报告测算2025-2030年居民定存占比将从约50%降至44%，平均每年下降1pct。假设居民金融资产年增速7.4%，每年新增金融资产中存款比例下降释放的资金，叠加超额储蓄到期资金，共同推动理财、基金每年分别增长2-3万亿元。
超额储蓄再配置的资产选择
表：超额储蓄到期再配置测算（亿元）| 时段 | 到期超额储蓄 | 理财（25%） | 基金（25%） | 股票（25%） |
|---|
| 2025H1 | 10,260 | 2,565 | 2,565 | 2,565 |
| 2025H2 | 17,374 | 4,343 | 4,343 | 4,343 |
| 2026H1 | 10,260 | 2,565 | 2,565 | 2,565 |
| 2026H2 | 7,750 | 1,937 | 1,937 | 1,937 |
超额储蓄再配置的资产选择将优先受益于以下几类资产。理财方面，短期限低风险产品（最小持有期型、日开型）将是第一站。居民对安全性和流动性的要求仍高，短债类产品最适合承接存款流出资金。
基金方面，货币基金和短债基金将优先受益。居民风险偏好尚未主动提升，低波动、流动性好的基金产品最适合作为“存款替代”。随着居民对基金认知度提升，中长期纯债基金和“固收+”产品有望逐步获得配置。
股票方面，高股息低估值的银行股、ETF等中低波动权益资产有望被增配。由于本轮居民风险偏好并未主动提升，主要是低利率+结构性行情驱动，居民可能从风格较为稳健的立场开始尝试权益投资。银行股等高股息、中低波动的资产或优先受益。
