电力供需格局是火电盈利的底层逻辑。兴业证券2025年度策略报告对长三角地区（安徽、浙江、江苏、上海）2025-2026年电力供需进行了精细化测算，结果显示：2025年四省市最高负荷缺口均进一步扩大，电力偏紧态势延续；2026年起安徽、浙江、江苏新增有效容量开始超过需求，紧张形势逐步缓解。供需拐点前，重点区域火电利用小时及电量电价具备支撑，叠加容量电价折算、辅助服务收益、现货套利等多元收入，优质区位机组盈利趋稳确定性高。本文详细拆解各省电力供需测算过程及投资启示。
全国电力供需概览：2025年用电增速6%，火电利用小时小幅下行
兴业证券以2024年用电量增速7%、2025年6%为假设，测算2025年全年新增用电量约5922亿度。供给端，假设水电/核电/风电/光伏分别新增装机10/5.5/80/200GW，分别新增发电量240/303/1817/2397亿度（合计4757亿度）。在“倒挤效应”下，火电全年发电量增量需达1165亿度，对应利用小时数测算同比-79h。
但全国平均下行不掩盖区域分化。2024年前10月，上海/浙江/江苏/安徽火电利用小时同比分别+220h/+107h/+79h/+74h，长三角地区火电负荷率显著高于全国均值。2025年长三角新增电源有效容量有限，区域供需偏紧格局延续，利用小时及电价支撑强于全国。同时，2025年各省测算度电容量电价（按2023年利用小时折算）在0.005-0.015元/度区间，叠加现货市场套利和辅助服务收益，火电度电收入结构从“单一电量电价”向“电量+容量+辅助服务”多元化转变，盈利稳定性增强。
安徽2025-2026：缺口扩大后缓解，陕北-安徽特高压是关键增量
安徽省2023年最高负荷已处高位，2024年夏季高温天气下最高负荷同比增长13.4%。兴业证券参考过去三年复合增速，假设2025/2026年最高负荷增速均为8%，最高负荷分别达6862/7411万千瓦。供给端测算：2025年新增火电有效容量约513万千瓦（考虑受阻系数），新增风电有效容量52.5万千瓦，新建外送特高压（陕北-安徽及吉泉线英格玛电厂）有效容量664万千瓦，合计有效容量增量487万千瓦（考虑20%备用率），仅能保障上年负荷增速7.7%，低于8%的需求增速，缺口进一步扩大。
2026年新增火电有效容量532万千瓦，新增外送特高压无新投线路，但基数效应下有效容量增量提升至779万千瓦，可保障11.3%增速，供需紧张开始缓解。安徽省内皖能电力等火电机组受益于区位优势，2025年电量电价具备支撑，叠加新疆英格玛煤电（1.32GW）和钱营孜二期（1GW）投产预期，业绩弹性明确。
浙江2025-2026：特高压+核电投产，2026年紧张有效缓解
浙江省2024年夏季最高负荷同比增长11.8%，2025/2026年假设最高负荷增速均为7%，最高负荷分别达13161/14082万千瓦。供给端：2025年新增火电有效容量591万千瓦，新增水电225万千瓦，新增风电有效容量105万千瓦，甘肃-浙江特高压尚未投产，合计有效容量增量689万千瓦，可保障5.6%负荷增速，低于7%的需求，缺口扩大。
2026年新增火电有效容量849万千瓦，新增水电180万千瓦，新增核电有效容量120.8万千瓦（三澳机组），甘肃-浙江特高压投产贡献有效容量400万千瓦，合计有效容量增量1296万千瓦，可保障9.8%负荷增速，供需紧张有效缓解。浙江省内浙能电力火电机组利用率高、市场煤比例高，2025年电价及负荷双重支撑下盈利突出，参股核电业绩确定性强、现金流充裕。
江苏与上海：江苏2026年拐点，上海持续偏紧
江苏省2025/2026年假设最高负荷增速均为4.1%（取2021-2024年复合增速），最高负荷分别达14139/14718万千瓦。2025年新增火电有效容量543万千瓦，锡盟-泰州配套电源贡献50万千瓦，合计有效容量增量547万千瓦，可保障4.0%增速，略低于4.1%需求，缺口微扩。2026年新增火电有效容量826万千瓦，新增核电126.5万千瓦（田湾），合计有效容量增量871万千瓦，可保障6.2%增速，紧张缓解。
上海市2025/2026年假设最高负荷增速均为6.3%（2021-2024年复合），最高负荷分别达4285/4556万千瓦。2025年新增火电、外送特高压均为0，有效容量增量仅1万千瓦，可保障负荷增速0%，缺口显著扩大；2026年新增火电有效容量180万千瓦，有效容量增量151万千瓦，可保障3.5%增速，仍低于6.3%需求，维持偏紧。申能股份多业务布局（煤电+气电+抽蓄+核电），上海电力缺口支撑电价，潜在股息率较高。
表：长三角四省市2025-2026年电力供需关键指标| 省份 | 2025E最高负荷（万千瓦） | 2025需求增速 | 2025有效容量增量（万千瓦） | 2025可保障增速 | 2026供需趋势 |
|---|
| 安徽 | 6862 | 8.0% | 487 | 7.7% | 2026年缓解 |
| 浙江 | 13161 | 7.0% | 689 | 5.6% | 2026年缓解 |
| 江苏 | 14139 | 4.1% | 547 | 4.0% | 2026年缓解 |
| 上海 | 4285 | 6.3% | 1 | 0.0% | 持续偏紧 |
